Az ingyen út sem fenékig tejfel

November folyamán lezárult a Budapesti Értéktőzsde akvizíciója, így az intézmény az MNB többségi tulajdonába került. Tegnap az éves közgyűlésre is sor került, így már az új vezetés is a helyére került, nincs hát technikai akadálya, hogy az új évvel a Nemzeti Bank dédelgetett álma is megvalósuljon.

A tervekről már sokszor szó volt gazdasági sajtóban, röviden: magasabb likviditás, több résztvevő cég, és a tőkepiacok sokéves pangásának megszüntetése, az aktivitás felpörgetése. Ehhez szeretne az új vezetés legalább évi 5 tőzsdei bevezetést (eleinte állami cégek kerülhetnek részben magán kezekbe), kis és középvállalatokat is a parkettre csábítani, valamint a lakossági befektetéseket is bátorítani.

Az eszközök is készen állnak: a vállalati oldalon, jogi, pénzügyi tanácsokkal látnák el a cégeket, akár ingyen, adókedvezményeket adnának a belépőknek, valamint befektetői oldalról is élne az adókedvezmények lehetősége.

A jól ismert befektetői botrányok miatt ugyanakkor a szabályozói oldal szigorodhat, ami jelenthet némi negatívumot a vállalati/bevezetői oldalon.

Ugyanakkor van egy ennél is lényegesebb faktor, ami miatt most a tervekkel kapcsolatos szkepticizmusomnak kell hangot adnom:

Ahol nincs érdemi beruházás, ott nem fognak befektetőket keresni. Hiába előnyös számomra a tőkebevonás, ha nincs rá szükségem. A változások sikerességéhez inkább kellene a kormányzat támogatása; különadók kivezetése, kiszámítható adópolitika, a munkaerő versenyképességének növelése az oktatási rendszer támogatásával, gazdasági liberalizáció, fair közbeszerzési eljárások, és talán a legfontosabb egy globalizált világban: a nemzetközi és európai izoláció megszüntetése.

A jelenlegi helyzettel kapcsolatban (karácsonyról lévén szó), a Reszkessetek betörők Frank bácsija jut eszembe: „Az ingyen út sem fenékig tejfel”. Csak azért, mert olcsó tőzsdére mennem, még nem biztos, hogy kell is.

Az érme két oldala

UPDATE:

Újabb ragyogó példája a korlátozásoknak. A Third Avenue (azaz Harmadik Sugárút) eszközkezelő múlt csütörtökön felfüggesztette a kifizetéseket; amely nyíltvégű alapról lévén szó, elég rendhagyó.

Az alap amerikai junk bondokat, azaz "szemét", befektetésre nem ajánlott spekulatív kötvényekbe fektetett. Az gyenge olajárfolyamok megrendítették a bizalmat a vállalati kötvénypiac iránt (sok palaolaj kitermelő jelen van), ami hirtelen tőkekivonást eredményezett, az árak pedig összeomlottak. Az alapból történő tőkekivonás azért nem egyszerű, mert ilyenkor a nem problémás kötvények is eladó sorba kerülhetnek, és a fürdővízzel együtt öntik a kádból a gyereket is.

Az alap már nem tudta kifizetni befektetőit anélkül, hogy (még jobban) bedöntse a piacot, ezért kellett a kifizetések felfüggesztése. Az viszont biztos, hogy ezek után a befektetők kétszer is meggondolják a közeljövőben, mielőtt vállalti kötvénybe fektetnek.

_________________________

Nyár óta viszonylag kevés, vagy talán semmilyen, figyelmet kaptak a görög bankok és betétek. A görög bankok közül ketten is képesek voltak tőkét bevonni piacról, részvénykibocsátással, illetve átváltható kötvények konvertálásával. A bankpapírok valóban elég olcsó szorzókon forognak, ráadásul kvázi EU garancia áll mögöttük, hiszen a mentőcsomag magába foglalta a feltőkésítéshez szükséges részt is. A nem-teljesítő hitelek aránya is javul a rendszerbe, tőkés is van, csak épp betétet nem találnak maguknak.

Nyáron a precedens nélküli tőkekiáramlás megfékezésének érdekében tőkekorlátozásokat vezetett be a görög döntéshozás. Ez, és az EU megállapodás, meg is hozta gyümölcsét, és a betét kivonások megálltak. És a pénz azóta sem vándorolt vissza.

Betétek és jegybanki támogatás nélkül hitelezni pedig nehéz, a befolyó tőke is szavatolásra megy el; hitel nélkül pedig nincs tartós növekedés. Az ehhez szabályozásoknak két oldala van: megállítja a vérzést, de ugyanakkor mérgez is. A betétesek attól tarthatnak, hogy ha visszarakják pénzüket a korlátozások mellett, akkor egy következő EU-para esetében ne tudják már kivonni.

A tanulság a gazdaság más területeire is igaz. A spanyolok az utóbbi négy évben komoly munkaerőpiaci reformokat vittek végbe, egyike volt az intézkedéseknek a végkielégítések csökkentése. A munkaadó inkább hajlandó felvenni új alkalmazottat, hogyha esetleges „bukó” esetén kisebb a költség.

Mi folyik az olaj piacán?

Az OPEC tagországai előző hét pénteken ültek össze, annak érdekében, hogy ismét döntést hozzanak az olaj kitermelésének ügyében. Az ülést megelőzően csak úgy repkedtek a nagy igazságok. Volt, aki biztos volt abban, hogy a kőolajexportáló országok csökkenteni fogják a napi kitermelési limitet és voltak, akik ennek a szöges ellentettjét állították. Nekik lett igazuk.

Az ülést követő közleményből kiderült, hogy az OPEC nemhogy csökkentette volna a kitermelést, hanem egyenesen 1,5 millió hordóval tovább növelte a napi limitet. A gyakorlatban ennek a lépésnek sok jelentősége nincsen, mivel az eddigi 30 millió hordós napi limitet már lassan több, mint másfél éve folyamatosan túllépte. A döntés inkább egy üzenet a piac számára, amivel tisztán kifejezte az OPEC, hogy esze ágában sincs meghátrálni.

Az olaj árfolyamának gyengélkedését több tényezőhöz lehet kötni:

1) Keresleti oldal:

A világgazdaság gyengélkedése egyértelműen negatívan hat a fekete arany árára. A legnagyobb felvevőpiacnak számító Kína jelenleg egy modellváltáson megy keresztül, ami egy lassúbb – remélhetőleg stabilabb – gazdasági növekedést eredményez, így az ázsiai ország olajkereslete is jelentősen csökken. (A héten közölt gyengébb kínai kereskedelmi adatok sem adnak okot a bizakodásra.)

2) Kínálati oldal:

Az olajkartell (élén Szaúd-Arábiával) célja, hogy visszaszorítsa az amerikai piacszerzést. Az amerikaiak az évek során a palaolaj-kitermelés technológiájának fejlesztésével komoly versenytárssá váltak, és ezzel növelni tudták az olajpiaci részesedésüket. Az OPEC tagországai erre a folyamatra reagálva döntöttek úgy, hogy „elárasztják” a világot olajjal.

A stratégia működik, mivel a palaolaj technológia sokkal magasabb olajárfolyam mellett tud csak nyereséget elérni, szemben a sivatagi kitermeléssel, ami jóval alacsonyabb költségekkel jár. Az olaj árfolyamának drasztikus esése térdre kényszerítette a palaolaj szektor több szereplőjét is, így a szektort ebben az évben a költségcsökkentések, összeolvadások, illetve a fúrótornyok leállása jellemezte.

A költségekkel kapcsolatos tévhiteket fontos letisztázni. Az alacsony olajár inkább az új beruházások megindítását tartja vissza, hiszen a kitermelést megelőző, előkészítési folyamatok számítanak igazán költségigényeseknek. A folyó áron történő termelésben már jóval kevesebb kárt okoz, ebben a szakaszban ugyanis már rendkívül alacsony olajár mellett is képesek fenntartani a kitermelést.

A jelenleg is rekordszinteken álló olajkészletek pedig csak tovább emelkednek, köszönhetően a fentebb vázolt keresleti és kínálati egyensúlytalanságoknak.

A szokásos kérdésre, miszerint mikor jöhet már a várt emelkedés nehéz válaszolni. Véleményem szerint a közeljövőben, semmiféle komolyabb áremelkedést nem fogunk tapasztalni ebben a szektorban. Az állítást két további tényezővel lehet magyarázni. Amennyiben decemberben a FED valóban nekiáll a kamatemelésnek, akkor a dollár egy újabb erősödési hullámba kezdhet, ami a dollárban jegyzett nyersanyagokat ismét nyomás alá fogja helyezni. A másik oldalon az iráni olajexport lassú megindulása szintén gátolja a fekete arany áremelkedését. A piacon azzal számolnak, hogy az embargó feloldásával a következő években az iráni olajexport közel a duplájára fog nőni. Ez hozzávetőlegesen napi 6 millió hordót jelentene. (Azt sem szabad elfelejteni, hogy jelenleg Irán rendelkezik a világ ötödik legnagyobb olajkészletével.)

De mégis mikor jöhet az áremelkedés?

Szaúd-Arábia teljesen érthetően elmondta mi a célja: Ki akarják szorítani a piacról az OPEC-en kívüli termelőket, azon belül is leginkább az amerikaiakat. Ebből kifolyólag kicsit átfogalmaznám azt a kérdést, hogy mikor jöhet a fordulat. A kérdés itt valójában az, hogy Szaúd-Arábia meddig lesz képes finanszíroznia a gazdaságát a csökkenő olajexport bevételei mellett.

Lehet arról olvasni, hogy Szaúd-Arábia folyamatosan fejleszt és próbálja magát függetleníteni az olajtól, de azért ne legyünk annyira naivak, az ország még mindig az olajexportból származó bevételekből él. Ezekből a pénzekből finanszírozza az luxus közszférát, a jóléti rendszerét, a szociális rendszert, egyszóval ebből él.

A szaúdi vezetők azzal számolnak, hogy a következő 1-2 évben meg fogja hozni a gyümölcsét az általuk alkalmazott stratégia. A kérdés, hogy ki fogja-e bírni a gazdaságuk. A szaúdi kormány kénytelen volt már a fiskális és a monetáris eszköztárát is alkalmaznia annak érdekében, hogy ellensúlyozni tudja az alacsony olajár által okozott hiányokat.

A szaúdi kormány több beruházást halasztott el, folyamatosan hozzányúl a megtakarításaihoz, illetve a devizatartalékait használja fel, hogy kompenzálja az alacsony olajár negatív hatásait.. Kiválóan látszik, hogy az olaj árfolyamának gyengülésével párhuzamos a szaúdi devizatartalékok nagysága is csökkennek. (Ez a trend több OPEC tagországnál is megfigyelhető.) A devizatartalékok csökkenése mellett, növekvő költségvetési hiánnyal és lassuló gazdasági növekedéssel lehet számolni az olajnagyhatalom esetében.

Azt nem lehet megmondani, hogy a szaúdi gazdaság meddig bírja cérnával, de ha arra a kérdésre keressük a választ, hogy mikor jöhet az olaj piacán a trendszerű fordulat, akkor ezek alapján a szaúdi gazdaság teljesítményét lesz érdemes figyelni. Egy biztos, a szaúdi politikai a végsőkig ki fog tartani annak érdekében, hogy visszaszerezze a piaci részesedését. Kerüljön az bármibe is.

Így megy egyetemre egy közgazdász

Egy újonnan megjelent Bloomberg cikk azt vizsgálja, milyen kilátásai lehetnek egy frissen végzett, európai gazdasági egyetemen tanult diáknak. A szektor szerinti, vagy épp földrajzi elhelyezkedések megoszlását is érdemes végig böngészni, én mégis három, ennél általánosabb mérésre fókuszálnék. A kezdő átlagfizetés 105 000 amerikai dollár, az elhelyezkedés esélye 3 hónappal a végzés után 86,5 százalék, míg az átlagos diákhitel, amellyel a diplomások távoznak, 27 372 dollárra rúg.

Gazdasági alapismeretek 1x1: egy projekt elméleti profitabilitása egyenlő a sikerdíj szorozva a siker esélyével, mínusz a költségek.

Ergo, jelen példával élve, 86,5 százalékos esélyem van a 105 ezer dolláros fizetésre (90 825 USD), amely 27 372 dollárba került nekem; így három és fél hónap alatt törlesztem a teljes tartozásom.

Ugyanakkor a cikkben az is látszik, hogy 60 000 dolláros fizetésem MBA program nélkül s lenne, így a hozzáadott érték már csak 45 000 dollár. Így kalkulálva 38 925 dollárt keresek egy év alatt 27 372 dollár befektetésével, még mindig megéri, egy évi tandíjat 8 és fél hónap alatt fizetek vissza.

Rengetegszer hallom, hogy ismerős nem tud elhelyezkedni, jelenleg meg nem nevezett diplomával. Pedig ő is kicsöngetett majd ugyan ennyit (nem Magyarország), és fel van háborodva, hogy az egyetem jól lehúzta. A különbség, hogy az elhelyezkedési esélyei, és későbbi hozzáadott értéke (amely alapján a fizetését is számolják) jóval alacsonyabb. Valahogy a kereslet még így is megmarad.

Ehhez kapcsolódóan: magyar felsőoktatás

A KSH adatai alapján ki lehet számítani, hogy mennyibe kerül egy felsőoktatási diák az államnak éves szinten. A helyzet a számoltnál még valamivel rosszabb is (drágább a magyar felsőoktatás), mivel ebben a statisztikában a tandíjat fizető diákok is benne vannak, akik közvetlenül hozzájárulnak saját oktatásukhoz.

Két tanulsága van a fenti ábrának. Egyrészt, nem véletlenül használtam a hozzájárul szót, hiszen az átlag magyar felsőoktatási tandíj nem fedezi a fent számolt költségeket. Ergo, ők is államilag támogatottan tanulnak, csak nem mindegy milyen mértékben.

Másrészt, a magyar megtérülés jóval gyorsabb, mint a nyugati példa. Jelenleg a fizikai és szellemi munkát vállalók közötti bérkülönbség 160 000 forint havonta, 1 920 000 forint évente (KSH: 2.1.36/2.1.37). Ezzel a hozzáadott értékkel körül belül fél évbe telne kifizetni a tandíjat, amennyiben nem az állam tenné helyettünk.

Ugyanakkor itt az állam fizet. A fent számított többletből végül 307 200 forint SZJA kerül az államhoz, így az államháztartás csupán két és fél év alatt látja viszont a befektetett összeget (Egyéb adókkal, járulékokkal nem számolunk, feltételezve, hogy azok valóban az egészségügyben, nyugdíjrendszerben, stb. kötnek ki).

Az elhelyezkedési esélyekről

Az itthoni számítás ugyanakkor 100 százalékos elhelyezkedést feltételez, így annak relatív olcsósága ([feltételezett] tandíj/hozzáadott érték éves alapon) ezzel magyarázható lenne. Vagyis, ha feltételezzük, hogy a piac racionális, és a két egyetemi diploma között szabadon választhat az ember, úgy az itteni 5,3 hónapnak meg kéne egyeznie a külföldi 8,5 hónappal.

Ez akkor lehetséges, ha itthon nem 100 százalékos elhelyezkedési aránnyal számolunk, csupán 62 százalékos esélye van az embernek képzettségének megfelelő munkát találni egy magyar diplomával. Az a tény, hogy a magyar diákok egyre nagyobb hányada választja a külföldi intézményeket két dolgot jelenthet: 1. az elhelyezkedési esélyek rosszabbak 62 százaléknál; 2. a piac irracionális.

Természetesen ez csak egy leegyszerűsített modell, amely tisztán közgazdasági elveket alkalmaz a felsőoktatás intézményére. A döntés meghozásában nyilván olyan faktorok is közre játszanak, hogy ki mennyire kalandvágyó, ki tudja megfizetni, milyen a diákok nyelvtudása, milyen a megszerzett munkabér vásárló ereje stb. Azonban aki gazdasági pályára készül, annak mindenképp érdemes eljátszani ezzel a gondolattal.

Olaj a tűzre

Emelkedő maginfláció, javuló beszerzési indexek és konjunktúra, az olajárak bázisának csökkenése, növekvő GDP, talpra álló periféria (kivéve görögök), mi kell még? Az Európai Központi Bank szerint még több pénz.

Mindig érdeklődve szemlélem a piacok viselkedését, van növekedés, a központi bank erre még rá is kontrázik csökkentett betéti rátával és fél évvel kitolt lazítási programmal, ami egy szűk fél milliárd euróval növeli a gazdasági övezet likviditását, és az indexek pánikszerű esésbe kezdenek a hírek hallatán. Persze már a kezdődő tőzsdézők is tudják, hogy a piac inkább várakozásokat áraz, mintsem tényeket, és jelenleg a bejelentés nem nőtt fel a várakozásokhoz. Szerepet játszhatott még néhány long pozíció automatikusan zárása, ráerősítve az esésre.

Két dolog hiányzott a befektetőknek: az árazások inkább -0,4 százalékos betéti rátát vártak, amit végül csak -0,3 százalékos mélységbe vágott a jegybank; illetve a mennyiségi lazítás havi keretének megemelése 60 milliárd euróról 75 milliárd euróra sem valósult meg.

Az euró ennek hatására gyors erősödésbe kezdett, ami lerántotta magával a részvényárakat is. 

Érdemes megnézni, hogy az elmúlt hetekben, egy két fejlődő piaci turbulenciától eltekintve, a kereskedők az EUR/USD egy az egyes mintájára adják-veszik az európai részvényeket. Ez éppen azért érdekes, mivel a gazdasági fellendülés elsődleges motorja a belső konjunktúra lehet, nem az export. Ha az európai fogyasztói bizalom megmarad, és a FED várható kamatemelése valóban mini recessziót okoz 2016 során a tengerentúlon úgy elég komoly félreárazások lehetnek majd az európai részvényekben. Érdemes lehet majd hosszú-távú beszállókat keresni.

Mérésekről

Az ábrán látható GDP számok negyedéves bővülést mérnek; a PMI azaz beszerzési menedzser index 50 pontos érték felett indikál bővülést (az ipar is bővül, csak lassabban, jelenleg az övezet 70 százalékát kitevő szolgáltatás szektor ábráját látjuk); a fogyasztói bizalom egy indexszám, így nem az érték a fontos, hanem a trend, az pedig erősen növekszik; míg a fogyasztási számok magukért beszélnek.

A központi bank lépését részben a gyenge inflációs adatokkal magyarázta, amelyek valóban kiábrándítóak. Ugyanakkor a maginfláció szilárdan 1-1,3 százalékos sávban mozog, és az olajárak bázishatása is kikerül lassan a mérőszámból.

A cikk elején nem véletlenül írtam likviditást pénz helyett, a pénz elég tág fogalom, a multiplikátor hatáson keresztül ebből a fél milliárdból könnyen lehet még dupla ennyi.

Az infláció mérését amúgy személy szerint elhibázott lépésnek tartom. Bár mellette szól, hogy könnyen mérhető, és a pénzmennyiség szabályozásán keresztül befolyásolható a stabilitása, de épp ez lehet a gyengéje is. A kúszó (1-4 százalékos) infláció valóban az egészséges gazdaság „tünete”, de amikor 42 fokos láz után veszek egy hűtőfürdőt, és bár fokkal kevesebbet mérek még nem mondanám magam gyógyultnak.

Itt Sam beszél! Itt meg hátszél fúj…

Pénzügyi zsargonban is többször megjelenik a hátszél, szembe szél (angol headwind/tailwind) kifejezés, mint a gazdasági fellendülést támogató, illetve hátráltató külső faktorok metaforái. A januári mennyiségi lazítás bejelentését követően több közgazdász, befektetési guru, és pénzügyi portál is optimizmusának adott hangot. Az euró leértékelődésével és a nyomott reálkamatok mellett létrejött ugyanis egy közgazdasági „szentháromság”: gyenge deviza, alacsony kamatkörnyezet, és (a Központi Banktól függetlenül) alacsony nyersanyag árak. Utóbbi az Eurózónára, mint nettó nyersanyag importőrre pozitív hatást jelent.

Ezek mind hátszélnek számítottak Európa gazdaságát tekintve, azonban az év későbbi szakaszaiban először a Görögország jövőjét övező bizonytalanság, majd nyár vége felé a kínai és feltörekvő piaci lassulástól való félelem némi szembe széllel szolgált.

Míg az Atlanti-óceán másik oldalán épp a kamatemelési ciklus veheti kezdetét decemberben, addig az öreg kontinensen épp további lazításról beszélnek. Felröppentek olyan híresztelések többek között, hogy az eddigi 60 milliárd helyett 75 milliárd euróra emeli a havi lazítási keretet, illetve hogy az eddig is negatív 0,2 százalékos betéti ráta tovább csökkenhet -0,3, -0,4 százalékra. Úgy néz ki, hogy az eddigi támogató faktorok nem bizonyultak elegendőnek. Személy szerint a támogató mivoltukat is részben vitatom. Vegyük hát sorra őket.

Alacsony nyersanyagárak: valóban nehéz vitatkozni azzal az érveléssel, hogy egy nettó importőr gazdasági blokk többen nyer, mint veszít az árak csökkenésén. Ugyanakkor érdemes a nyersanyagárak esésének okát is figyelembe venni. Az árak kétféle módon csökkenhetnek: fix kereslet(i görbe), és bővülő kínálat mellett, ekkor az árak csökkennek, de a volumen nő. A másik lehetőség a fix kínálat(i görbe) és csökkenő kereslet, mely esetben mind az árak, mind az eladott mennyiség csökkenést mutat.

Helyzetünkben elég vegyes a kép, de összességében (nem csak az olajat, de egyéb nyersanyagokat is tekintve), inkább a világpiaci kereslet csökkenése, és a világgazdasági növekedés lassulása okozza az árak összecsuklását. Ilyen helyzetben, amikor eleve a kereslet okoz fejfájást nehezen lehet feltételezni, hogy az alacsonyabb árak támogatóan hatnak, épp azok egyensúlyozzák ki az amúgy is törékenynek látszó egyensúlyt. Arról nem is beszélve, hogy Európa gazdaságát már nem az ipar, de a kevésbé nyersanyag igényes szolgáltatások dominálják.

Gyenge fizetőeszköz: a válságot követően valóban export orientálttá vált Európa összességében, és a leértékelt deviza valóban segíti ezt. Azonban a fent említett olcsó nyersanyagok pozitív hatásait (ha egyáltalán vannak) ez csak gyengíti.

 Forrás: Bloomberg, Yahoo Finance

Alacsony kamatkörnyezet: itt újfent megtaláljuk a kereslet hiányát. Az elmúlt években inkább az adósságok leépítése volt jellemző a gazdasági blokk egészére, így  ismét mondhatjuk, hogy az alacsonyabb „árak” csupán lekövetik a piacot, mintsem támogatják azt.

 forrás: Európai Központi Bank

További érdekesség, hogy a bankszektor majd négyszeresére növelte jegybanki betéti állományát, mióta 2014 júniusában negatív betéti rátát állapítottak meg. Ez érthető is volna a hitelezés felpörgését követően, hiszen a pénz mozgatásához, illetve a likviditási kockázatok fedezéséhez szükséges a magasabb jegybanki tartalék. Ahogy azonban a fenti ábrát is látjuk nincs szó ekkora fellendülésről.

forrás: Európai Központi Bank

Az alacsony kamatkörnyezet egy ponton azonban valóban kifejti hatását. A szuverén államok fiskális oldalról mozgásteret nyertek, hiszen kevesebbet kell kamattörlesztésre fordítaniuk, így a szűkös európai előírások mellett is képesek lehetnek gazdaságukat ösztönözni. Ennek a lehetőségnek ugyanakkor a fent említett 

előírások, és Brüsszeli kontroll miatt megvannak a maga korlátai.

Összességében tehát a „szentháromság” hátszele nem tombol, épp csak fújdogál, amit egy feltörekvő piaci lassulás könnyen kompenzálhat, vagy akár meg is fordíthat.

Fordítva a lovon

A tőzsde világa a végletekig, matematikailag leegyszerűsítve egyetlen kereskedés típustól függ: kockázatot vállalok hozamért cserébe. Minden egyes értékpapír, index, derivatíva vagy kész portfólió felírható két dimenzió használatával: átlag volatilitás és átlag hozam. Ha a két változó optimális párosításáról van szó, akkor beszélünk a tőkepiaci hatékonyságról. Fontos, hogy az optimális nem az évi 15-20 százalékos hozam 0 kockázatot jelenti. Olyanokkal csak a piramisjátékok hitegetnek. Bizonyos mértékű extra hozamért cserébe igenis kénytelenek vagyunk kockázatot vállalni.

Optimális párosításokról lehet abszolút és relatív értelemben is beszélni. Abszolút értelemben véve a hozamnak hosszú távon legalább a kockázat mentes hozamot kell ígérnie plusz kárpótolni az árfolyam ingadozás okozta veszteségekért. Relatív értelemben a piacon fellelhető lehetőségeket kell összevetítenünk, és adott hozamszinthez a legalacsonyabb volatilitást ígérő pozíció mellett döntenünk. Avagy ezt megfordítva, adott volatilitáshoz a legmagasabb hozam lehetőséget kell választanunk, értelem szerűen

Szerencsére ma már ezt nem kell nekünk végig számolni. Úgynevezett hatékonysági határok (angol ’Efficiency frontier’) meghatározásával több szolgáltató és hírportál is foglalkozik, melyekről azonnal leolvashatjuk a kívánt értékeket. Az úgynevezett Sharpe-mutató használatával ugyan ezen logika mentén rangsorolhatjuk az egyes portfóliókat: egy egységnyi kockázatért hány egység hozamot kapunk. 

Példa egy hatékonysági határ ábrára

Miért fontos mindez? Manapság egyre nagyobb teret hódítanak a fix kockázattal járó befektetési alapok. A korábban elterjedt tőke garantált társaik az alacsony kamatkörnyezetnek köszönhetően mára kikerültek a piacról. A tőke garantálása egyszerűen azt jelentette, hogy az alap diszkontálta a nominális tőkét jelenértékre, majd a különbséget kockázatos eszközökbe fektette. Így ha az el is bukott, a befektetett tőkét legalább visszakapták a befektetők. Az alacsony kamatoknak köszönhetően a diszkontálás már nem hagy mozgásteret a kockázatosabb eszközöknek.

Amellett, hogy a tőkegarantálás már nem megoldható, szól még egy indok a fix kockázatú alapok mellett: nyíltvégű alapok esetén is alkalmazható. A megoldás rendkívül egyszerű: kineveznek egy fordulónapot éven belül, minden évben ezen a napon megállapítják az aktuális piaci értéket, majd ehhez mérten egy 5-10 százalékos sávot húznak az aktuális érték alatt. Amennyiben az árfolyam közelíti a sáv határát úgy a kockázatos eszközöket likvidálják a portfólióból, megelőzve ezzel a tűréshatáron kívüli veszteséget.

Az elmélet igen jól hangzik, azonban van egy buktatója. Amennyiben a kockázatos eszközök likvidálásra kerülnek az újabb fordulónapig nincs mozgástere az alapnak, így a fenti kockázat/hozam mechanizmusból kiindulva hozamra se nagyon számítsunk.

Ennek a mozgástér mechanizmusnak köszönhető az is, hogy esések után lesz az alap tele kockázat mentes eszközökkel, amelyek a fellendülésből/felpattanásból nem részesednek. Ezzel szemben a bika piac végén lesz a kockázatos eszközök aránya a legmagasabb. (Erről bővebben CPPI számítás alatt lehet olvasni; egyszerűen magasabb mozgástér = magasabb vállalható kockázat, ergo több kockázatos eszköz)

Amit ennek ellenében, alternatívaként tehetünk: a piac alján, összezuhanás után vásároljunk be kockázatosabb eszközökből, majd a bika piac fejlődésével a hozamból vegyünk kockázat mentes eszközöket (például rövid lejáratú állampapírokat). Így a piac tetején portfóliónk a piacnál alacsonyabb veszteséget könyvelhet el.

Nyílhat az olló

A mostani írásomat nem fogom bő lére ereszteni, viszont annál érdekesebb lehet. Az elmúlt hetekben feltűnt, hogy az amerikai WTI és az európai Brent típusú olaj közötti árfolyamkülönbség kellőképp lecsökkent. Ha rálesünk a grafikonra, ami a két olajtípus közötti differencia alakulását jelzi, akkor feltűnik, hogy ez a rés jelenleg igen alacsony szinten, 3 dollár környékén mozog. Ezzel szembemenve természetesen az is szemet szúrhat, hogy volt már arra is alkalom, hogy a hordónkénti WTI magasabb áron forgott, mint a Brent, de ez közel sem egy jellemző állapot.

Amennyiben arra számítunk, hogy a két termék közötti olló ismét nagyobbra fog nyílni – ebben az esetben a Brent emelkedésére és a WTI gyengülésére gondolok -, akkor egy Brent vételi és egy WTI eladási pozíció felvétele ajánlott. A szintek, illetve a külön-külön számított mozgásuk nem érdekes, mivel ebben az esetben a két nyersanyag egymáshoz viszonyított teljesítményéből, a jegyzett árak távolodásából lehet profitálni. (rosszabb esetben bukni L)

A következő két ábra talán kicsit jobban szemlélteti, hogy miért pont most pattant ki a fejemből a lehetőség. Ha végigvesszük, hogy az elmúlt hónapokban mekkora volt az átlagos különbség a két termék ára között, akkor feltűnik, hogy a mostani állás jellemzően 1-2 dollárral a megszokott átlag alatt van. A 2015-ös év eddigi részében az átlagos különbség több mint 5,5 dollár volt, szemben a mai ~3,06 dolláros réssel!

A Brent-re és a WTI-re ható specifikus tényezőkből egy újabb cikket lehetne írni, ezúttal csak a teljesítményükből származó árfolyamkülönbség fokozott figyelésére szerettem volna felhívni a figyelmet.

Gazdasági gyarmatosítás

A múlt vasárnapi görög időközi választásokon Ciprasz és a Sziriza újra elvitte a babérokat, bár a többség csak a Független Görögök bevonásával valósult meg. Ezzel új fejezet kezdődik a görög adóssághegy leküzdésében. Az év elején még lelkesen az „Európai gyarmatosítás” ellen küzdő Ciprasz júliusi pálfordulásával a német és francia döntéshozók egyik legmegbízhatóbb partnerévé vált.

A nyári megállapodás keretein belül a görög állam 86 milliárd eurós újabb segélycsomagot kapott. Az alap jelentős része a meglévő adósság törlesztésére megy el, vagy eleve egy korábbi csomag meghosszabbítását foglalja magába. A lényeg, gazdasági stimulusra keveset költenek a jelenlegi tervek szerint. Sőt, épp ellenkezőleg, a görög államnak kell takarékos üzemmódba kapcsolni, és 3 éven belül fokozatosan eljutni a 3,5 százalékos elsődleges (törlesztések előtti) államháztartási többlethez.

De mi is ez a gyarmatosítás, ami ellen fél éve még oly nagy erőfeszítéssel küzdöttek a görögök, sőt nálunk is sokszor előkerült az elmúlt néhány évben? Bár szerintem a kifejezés nem a megfelelő módon van használva, van benne ráció. Az, hogy ezek után ki milyen politikai és ideológiai célokra használja fel már egy másik kérdés, amivel jelen cikk nem foglalkozik.

Először is ismerkedjünk meg az alapfogalmakkal, ami a probléma megértéséhez szükséges. Folyó fizetési mérleg, illetve ennek hiánya vagy épp többlete. A folyó fizetési mérleg leegyszerűsítve az adott gazdaság külföldre értékesített nettó termékeit, nettó eladott munkaerejét, és befektetéseiknek nettó hozamát méri. Magyarul: ha eladok valamit (munkaerőm, árucikket), avagy ha külföldi befektetésem után kamatot kapok az mind hizlalja a bevételeimet és pénz folyik be a gazdaságba. Értelem szerűen ha külföldi árukat veszek, külföldi állampolgárt alkalmazok, aki hazaküldi bére egy részét, vagy kamatot fizetek külföldre az csökkenti a mérlegem.

A 2000-2008 közötti Magyarország igen hasonló problémákkal küzdött, mint a válság utáni Görögország küzdött és talán küzd a mai napig. A folyó fizetési mérlegén hiány mutatkozott, vagyis többet fogyasztott külföldről, mint amennyit külföldön értékesített (fontos, hogy itt a munkaerő is árucikként kezelendő).

Ha többet fogyasztok, mint megtermelek akkor azt egyéb módokon kell finanszíroznom. Ennek alapvetően két módja van. Vagy hitelt veszek fel külföldről, vagy meglévő ingóságaimat adom cserébe, gazdaságok esetén ez vállalatokat, termelő tőkét jelent. Így alakult ki mindkét gazdaságban magas államadósság. Fontos, nem elsősorban az állam, de a lakosság fogyasztása miatt!

Mi megúsztuk. Hogyan? A válságot követően több háztartás is kénytelen volt visszavágni fogyasztását. Ezáltal a külkereskedelmi mérleg (nettó export) képes volt többletet elérni. Felgyorsult a külföldre vándorlók és külföldön dolgozók számának növekedése is. A hazautalások egy főre jutó mennyisége az egyik legmagasabb a világban.

Görögországban mindez nem történt meg a válság után, és a lakosság egy része mai napig vonakodik mind a produktivitás növelésétől, mind a fogyasztás csökkentésétől. Míg a magyar gazdaság a befolyó pénzekből képes volt leépíteni a lakossági külső tartozásokat, illetve jobban önfinanszírozó állammá válnia, addig a görögök recesszióba süllyedtek.

Az új program, amely 50 milliárdos privatizációs alap megvalósítását is magába foglalja, többször volt a gyarmatosításhoz hasonlítva. A görögök nem képesek visszafizetni adósságukat, így a „bank” viszi a házat. Csak bank helyett franciák, németek vannak, és ház helyett szigetek, repterek és kikötők. De tudunk e valakit azért hibáztatni, mert vissza akarja kapni a kölcsönadott pénzét.

Én úgy látom tipikus tücsök és a hangya esetével állunk szemben. A tücsök csak hegedült, a hangya dolgozott (és áttételesen etette a tücsköt), majd amikor a hangya benyújtja a számlát a tücsök meg van sértődve, hogy fizetnie kell, és el kell adni hegedűjét.