Ezért esett múlthéten a forint

1.) A keddi állampapír aukció az előző időszakhoz képest rendkívül gyengén sikerült. Ez a rekord alacsony hozamszinteknek és a geopolitikai feszültség keltette risk off, azaz kockázatkerülő hangulatnak köszönhető. A hosszabb kötvényhozamok kedd és szerda során 1 százalékot ugrottak(, ami kötvények esetében rendkívül komoly emelkedést jelent), aminek hatására a csütörtöki állampapíraukción már megnövekedett kereslet látszott, az aukción 0,14-0,16 bázispontot tudtak is korrigálni a hosszú papírok hozama lefelé.

2.) Szerdán végleg kiszorultak a külföldi befektetők az MNB kéthetes kötvényeiből. Hivatalosan augusztus elsejével alakultak át a kéthetes MNB kötvények kéthetes betétekké, amely már nem teszi lehetővé külföldi befektetők jelenlétét a piacon. Az utolsó kéthetes kötvények július 23.-ai kobocsátásuk után most szerdán jártak le, a lejáró összegek nagyrészét kivonták a befektetők a mgyar piacról. Míg a július 22 kamatvágást és 23-ai kötvénykibocsátást követően 2,1 százalékot kaptak pénzükre, úgy rövid állampapírokban tartva az összeget jelenleg csak 1,6 százalékos hozammal számolhattak volna.

3.) Orosz szankciók: a geopolitikai feszültség így is óvatosságra intette a nemzetközi befektetőket, de a csütörtökön bejelentett orosz szankciók és a korábbi EU szankciók közvetlenül is érintik a magyar gazdaságot. Előzetes felmérések szerint már júliusban is csökkenhetett a magyar export, illetve külkereskedelmi többlet.

4.) Mario Draghi beszéde: bár érdemi lépést most sem láttunk az EKB részéről, a jegybankelnök inkább a piacok felé irányuló kommunikációra fektette a hangsúlyt. Sajtótájékoztatója első felében, amikor a stabil közép és hosszútávú jegybanki inflációs várakozásokról, illetve az EKB hitelprogramjának várható sikereiről beszélt erősödni tudott az euró és a forint is. Az ezek után elhangzott "különbségek az amerikai és európai monetáris politika" kifejezés hatására a piacok irányt váltottak és a "japanizációt" kezdték árazni. (A japanizáció az 1990-es évek közepén kezdődő, máig tartó japán gazdasági helyzet elnevezése, melynek ismérvei az akadozó gazdasági bővülés/gazdasági visszaesés, valamint a piacokra nehezedő deflációs nyomás)

5.) A pénteki erősödés a nyugati risk on hangulatnak köszönhető, Valgyimir Putyin bejelentette, hogy befejezték a hadgyakorlatokat az ukrán határ mentén. Ugyanakkor továbbra is 45 000 orosz katona állomásozik a nyugati határoknál. A pénteki amerikai légicsapás Irakban szintén helyi konfliktus rendezését vetítheti előre.

Meddig mehet ez így tovább?

A forint árfolyamát jelentősen fogja befolyásolni az orosz-ukrán konfliktus alakulása, ahol egyenlőre a konfliktus elmélyülése látszik kibontakozni. Ugyanakkor az ukrán erők már körülfogták Donyecket, a lázadók központját. Az Oroszország és EU közötti szankciók szintén érzékenyen érintik a magyar fizetőeszközt.

A nyugati jegybankok kamatemelése körüli spekuláció is a forint alatt vágja a fát. Míg Angliában és az Egyesült Államokban már az irányadó ráták emelését fontolgatják addig mi kivágtuk a kamatot a forint lába alól. A kötvénypiaci árfolyamok normalizálódása hozhat enyhülést, ez esetben viszont a kötvényesek járnának rosszul.

Szerdán az urolsó kéthetes MNB kötvények is lejárnak. A külföldi befektetők újabb hulláma vonhatja ki tőkéjét a gazdaságból.

Laza EKB politika - nem olyan felhőtlen, mint amilyennek tűnik

     A júniusi kamatvágás után Mario Draghi, az Európai Központi Bank elnöke a következő szavakat mondta az újságíróknak: "Befejeztük? A válasz nem." Ezzel komoly teret adott olyan találgatásoknak, hogy az EKB is kötvéynvásárlási programba kezdhet. Bár kérdéses mennyire ad hitelt a piac Draghi szavainak, a kamatvágást is hónapokon át ígérgették, mire oda jutottak, hogy tettek követték a szvakat. A modern közgaszdászok széles körben vélik úgy, hogy a várakozások befolyásolására a kommunikáció hatásosabb, mint maga a tett, ám előbb utóbb még egy jegybank is úgy járhat, mint a fiú aki farkast kiállt.

    Az igazán nagy kérdés azonban, hogy valóban szükségünk van e újabb lépésekre? Az EKB 2016-ra már 1,6 százalékos inflációt vár, ami erősen közelít a célsávhoz (2-3 százalék), azonban júniusban kénytelen volt csökkenteni idei várakozásain a jegybank. A júliusi számok ennek a trendnek megfelelően gyengén alakultak, az árszint csupán 0,4 százalékkal növekedett, ami lassulást jelent a júniusi 0,5 százalékos adathoz képest. A fő ok az energiaárak, élelmiszer, alkohol és dohány áru árának csökkenése. A maginfláció 1 százalék körül alakult, azonban a piacok továbbra is idegesen várják mi lehet az EKB válaszlépése. Bár a kamatok csökkenését már senki sem várja, nem konvencionális eszközök terén okozhat még meglepetéseket a központi bank.

   A lépések szükségességét vagy épp hasznosságát több szempontből is lehet vizsgálni. A cikkben most egy keveset hangoztatott oldaról járjuk körül a problémát. Az kérdéskör a periféria államok pénzügyi helyzetét érinti. Írország látszólag kimászott az adóssághegy alól, melynek érdekében komoly struktúra váltáson ment át a gazdaság. Mi a helyzet délen? Görögország idén újra képes kötvényaukciót szervezni, hála az alacsony kamatoknak a mag országokban. Épp mint az euró válság előtt, "a nagyok hitelkártyáját" használja. Olaszországban 3 év alatt 10 milliárd eurónyi plusz forrást vontak be fiskális lazítás céljából a Reuters egyik friss felmérése szerint.

  Az állam nem hajlandó csökkenteni fogyasztását, és 100 százalékban Keynes-i politikát folytatnak a termelés fenntartása érdekében. Ezzel az egyetlen gond, hogy Keynes óta bebizonyosodott, hogy az államok hitelképessége mégsem korlátlan. A periféria államok így mindenkit nehéz helyzetbe hoztak. Ha belül megindul az infláció és kamatot kellene emelni az EKB ezzel bedönthetné a perifériák államháztartását. Egy esetleges kötvényvásárlás ezt a problémát csak mélyítené.

Korrekció vagy buborék?

A múlt hét végén a vezető tőzsdeindexek mind egy-egy korrekció "áldozataivá váltak", miután erős amerikai makroadatok láttak napvilágot. A munkanélküliség 2007 óta (azaz a válság eleje óta) a legjobb formáját mutatja, a második negyedéves (évesített) GDP növekedés 4 százalék lett, valamint az első negyedéves 2,9 százalékos zsugorodást is 2,1 százalékra módosították a felülvizsgálat után. Ezek után kevesen vannak, akik ne azt mondanák, hogy a rossz Q1 adatok nem a szélsőséges időjárás számlájára írhatóak. Azonban olyan érdekes gazdasági környezetben élünk, hogy a jó makro kilátások rosk off, azaz kockázatkerülő hangulatot idéznek elő. Ennek oka, hogy a befektetők félnek, hogy a Fed a vártnál előbb emelhet kamatot.

A Fed elnöke, Janet Yellen kongresszusi meghallgatásán úgy nyilatkozott, hogy a túl gyors helyreállás elerodálná a bérek amúgy is lassú növekedését. (Túl sokan lépnek vissza a munkaerőpiacra az negatív hatást gyakorol a bérekre). A Fed júliusi felmérése szerint még most is a munkavállalók 15 százaléka szembesül bér befagyasztással, míg az egészséges szint 12 - 12,5 százalék lenne.

A korán jött emelés a nehezen felépített vagyonhatást is kiiktathatná, a heves piaci reakciók miatt. Ezzel valószínűleg a Fed döntéshozói is tisztában vannak, szintén egy 2014-es Janet Yellen nyilatkozatban hangzott el, hogy az amerikai jegybank a pénzügyi stabilitás megőrzését is íratlan célnak tekinti.

Bár a tőzsdéket a több száz milliárd dollár nyújtotta plusz likviditás tudta eddig is fűteni, ha valaki nagyon a "buborék" kipukkadására számít ne feledje, hogy októberig még érkezik 45 milliárd dollárnyi plusz pénz a piacokra, illetve a jegybank kommunikációja szerint a pénzpumpa, alacsony kamatkörnyezet és magas jegybanki mérlegfőösszeg szuperhármasból az utóbbi fog legtovább velünk maradni.

Mi történt akkor múlt héten? A piacokon egyértelműen megváltozott valami, de az ok inkább pszichológiai, mint gazdasági. A megváltozott várakozások és hangulat eladói hullámot indított a világpiacokon. Ezért tudott az általában +1 és -1 százalék között mozgó Dow Jones index 2,5 százalék körüli esést produkálni. Egy amerikai felmérés szerint már csak a befektetők 56 százaléka tekintette magát bullish, azaz növekedésre játszó kereskedőnek, míg év elején ez a szám még 60 százalék felett járt, írja a MarketWatch. Medve piacról pedig még korai beszélni, hagyományosan 20 százalékos eséstől számít csak annak. A mostani jelenség indikátoraiban egyenlőre a 2014 január-februári visszaeséshez hasonlít, azonban a gyorsan változó piaci hangulat miatt érdemes óvatosnak lenni.

Buy the dip

Az angol kifejezés: "vegyél bele a mélyedésbe". Érdemes lehet technikai oldalról hőmérőzni a piacot, sok vezető index esetében például az alul/felül vettséget indikáló RSI mutató már a túladott sávban mozog. A másik fő mozgatórugó a geopolitikai feszültség mérséklődése lehet. Mivel az eladási oldal ereje is véges érdemes lehet vételben gondolkozni, óvatosabbaknak egyenlőre csak rövidtávon.

Hát ez a baj a bankrendszerrel

"A magyar bankrendszerben jelentős átalakulásra van szükség, mert a pénzügyi válság világosan megmutatta, hogy a bankszektor tulajdonosi szerkezete korántsem semleges a pénzügyi stabilitás és a hitelezés szempontjából. A külföldi tulajdonú leánybankok a válság idején jelentős pénzügyi forrásokat vontak ki az országból, ami erőteljes nyomást gyakorolt a forint stabilitására, ugyanakkor a hazai vállalatok hitelezése szinte leállt. Vagyis egy döntően külföldi tulajdonú bankrendszer nemcsak a válságból történő kilábalást nehezíti, hanem a forráskivonások következtében tovább mélyíti azt"

Az idézet a Nemzetgazdasági Minisztérium MKB vásárlást követő nyilatkozatából származik. (Kiemelés a szerző által). A bankrendszer több szátmilliárdos különadóját részben a külföldi tőkeemelések fizették, amely a most megvásárolt bank esetében 339,72 milliárd forintot jelent a Bayern LB részéről. Ebből az összegből most 85 milliárdot itt is hagytak adósság elengedés formájában.
 

A forint stabilitására nagyobb veszélyt jelentett a Fed lazítás leállítása, és geopolitikai feszültségek mellett kamatot vagdosó jegybank, de úgy tűnik ez senkit nem érdekelt. Itt kiemelnék a Portfolio.hu cikkéből egy rövid részletet.

Bártfai-Mager Andrea, a Monetáris Tanács egyik külső tagja az örömünnep hangulatú sajtótájékoztatón úgy fogalmazott, hogy szerinte a kamatcsökkentést "jól kell elindítani és jól is kell lezárni" , amiben "volt szerencséjük", de azért "némi tudásnak" is jutott szerep. (kiemelés a szerző által)

"Némi tudásnak", igen, ezt meg lehet erősíteni. A jelenlegi MNB politika négy szóból áll: Aki mer az nyer. Nem csoda, hogy Matolcsy György elnök úr hosszasan taglalta a monetáris tanács tagjainak bátorságát, amikor még Simor András elnöksége alatt emelkedő inflációs várakozások mellett kamatot mertek vágni. Némi tudás, de hatalmas vakmerőség. De hogy nem lett komoly baj inkább a pozitív nemzetközi befektetői hangulatnak, és a nyugati jegybankoknak köszönjük.

 A hitelezés leállítása szintén a bankok számlájára írható. Milliárdos különadók, folyamatosan bedőlő hitelállomány (a recesszió során 20 százalék!) és a devizahitellel küzködő magánszféra kereslet csökkenése mellett valóban a bankoknak kellett volna lenyomni az ügyfél torkán az új hiteleket. Bár lehet, hogy a megteszik most még rosszabb sajtójuk lenne.

Mikor jöhet az első MNB kamatemelés?

    Épp hogy befejezte az MNB a kamatvágást a piac azt találgatja, hogy mikor lesz az első emelés. A keddi monetáris tanács ülését követő sajtótájékoztatón a jegybank szóban elkötelezte magát a 2015 végéig alacsonyan tartott kamatszintek mellett.

    Bár az első kamatemelésnek az infláció megindulásával együtt illene jönnie ez nem feltétlenül fog bekövetkezni, illetve az sem biztos, hogy ez épp a 2015 végi határidővel egyezik majd meg. A jegybanki kamatpolitikát ezeddig sem az inflációs várakozások, sem a geopolitikai helyzet változása nem hatotta meg ha vágásról és minél alacsonyabb kamatról volt szó. Vágtak emelkedő inflációs várakozások mellett, a Fed monetáris lazításának lassítása sem hatotta meg őket, illetve a 2014 eleji tőkekivonás sem a feltörekvő piacokról. Hogy miért? Mindent a fiskális politika támogatásáért, ha kell még sarokba is szorítják magukat.

   Sarokba szorítás alatt az MNB kamatswap és betéti politikáját kell érteni. Tavasz folyamán a nemzeti bank ugyanis bejelentette, hogy megszűnnek a kéthetes MNB kötvények, helyette a két hetes betétek veszik át az MNB finanszírozásának szerepét. Ez egyik oldalról kiszorította a külföldi befektetőket, akik ha esetleg nem mentek el, megkereték a két hetes MNB kötvényhez legközelebbi alternatívát, a 3 hónapos kincstárjegyeket. Nem véletlen, hogy miközben a hosszabb papaírok hozamai emelkedtek a rövid papírok kamatai rekord alacsony szinteket döntögettek, 4 vagy 5-szörös túljegyzés mellett.

    A jegybanki kéthetes kötvény kéthetes betétté alakítása után a bankok hosszabb papírokba kényszerültek, ám fizetőképességük, azaz likviditásuk megőrzése érdekében jobban preferálnák a  rövidebb papírokat. A Nemzeti Bank erre a problémára válaszolt a kamatswap megoldásával. A bankok  az általuk kapott hosszú távú, fix kamatokat fizetik a jegybanknak, míg a jegybank rövid, változó  kamatokat fizet vissza a bankok felé. Egy nagyobb mértékű kamatemelés esetén a jegybank saját  magának okozna komoly veszteségeket, hiszen az alacsonyabb fix kamatok ellenében magasabb változó  kamatokat kellene fizetnie. Ezzel a kamatswap intézkedéssel a jegybank azt az üzenetet is küldte a  piacoknak, hogy hosszútávon is elkötelezte magát az alacsony kamatlábak mellett.

    A gyenge forint sem adhat okot egynlőre a kamatemelésre, hiszen a jegybank szerint külön jó a gyengülő fizetőeszköz annak export ösztönző hatása miatt. Ugyanakkor a gyenge forint komoly inflációt generálhatna a magas importárak miatt, azonban úgy tűnik ez kevésbé érdekli a jegybankot. Ha túl rosszra forulna a helyzet a többi feltörekvő gazdasághoz viszonyítva még így is tetemes mennyiségű devizatartalékkal rendelkezik egy esetleges intervencióhoz.

   Az inflációt illetően, bár a maginfláció egészséges 2,5 százelék körüli értéket mutat a rezsicsökkentések hatása még benne marad az inflációs mutatóban egy pár hónapig.

Miért jó a kibocsátónak a magas tőkeáttétel?

A mai kereskedési rendszerekben egyre magasabb tőkeáttétellel engednek kereskedni. A legtöbb esetben a mérték a termékhez tartozik, így eg sem tudjuk válogatni, hogy mekkora kockázatot akarunk vállalni.Ezen termékek közé tartoznak a CFD-k (Contract for difference), a certifikátok, az ETF-ek egy kisebb része, valamint a spread betting termékek jelentős hányada.

Az ETF-eken (Exchange Traded Fund) kívül, amiket tőzsdén kereskedett befektetési alapokhoz lehetne leginkább hasonlítani, a többi termék inkább egy soha le nem járó opcióhoz hasonít. Természetesen a "soha le nem járó" rész valóságban nem működik, itt általában az opciók átkötésére kerül sor időről időre, amely okozhat kisebb nagyobb kilengéseket az árfolyamban.

Sokszor azonban tényleges "szteroidozásról" van szó, amikor a kereskedő platform üzemeltetője hozzánk vág egy befektetési hitelt, amelyre kamatot számol fel. Ezt általában tartási költség (azaz holding cost) ként jelenik meg számlánkon. A módszer előnye számunkra, hogy nincs átkötés, az árfolyam jegyzés zökkenő mentes; de ezért fizetnünk kell.

Nem egyszer lehet vele találkozni, hogy a külöbözőtrading platformok 40-50 szeres tőkeáttétel mellett kínálják termékeiket, de 400-szoros értékbe is botolhatunk. Bár mi megtehetjük, hogy plusz fedezetet teszünk be számlánkra, hogy ne stoppoljon ki a rendszer az első kisebb ingadozásra. Ugyanis a kölcsön nyújtója saját tőkéjét nem kockáztatja, amikor a saját részünket felemésztette az árfolyam esés a rendszer automatikusan kizár és csak mi buktunk.

A plusz fedezet betételével az egyetlen gond, hogy a hatalmas tőkeáttételre így is megfizetjük a kamatot, hiába nem igényeljük azt, illetve hogy a plusz fedezet nem hoz nekünk semmit, csak biztonsági tartalékként áll. Így a mi hozamunkat rontja, míg a fizetett kamatot nem csökkenti. Ez a befektetés hitel kvázi ügyfélre erőszakolása.

Az olajozott tőzsde - a QE hátulütője

     A monetáris lazítási korszak végénél járunk. A Fed októberben befejezi a pénznyomtatást, ám Janet Yellen keddi meghallgatásán arra utalt, hogy a magas jegybank eszközállomány és az alacsony kamatok még velünk maradnak. A piaci konszenzus 2015 júniusra rakja az első Fed kamatemelést, azonban akadnak olyan elemzői vélemények is, melyek szerint már 2015 első negyedévében emelhet az irányadó rátán az amerikai jegybank. A Bank of England kamatemelésére már idén ősszel számítani lehet az elemzők szerint, hiszen az emelkedő bérek és ingatlanpiaci árak indokolttá teszik azt.

     Így a végén érdemes összegezni mit is értünk el a mérhetetlen pénznyomtatással. Az inflációs ráták nem vagy alig emelkedtek, azonban nem csúszott egyik gazdaság sem a veszélyes deflációs sávba, így ez már sikernek tekinthető. Ugyanakkor az is bebizonyosodott, hogy a piac várakozásai fontosabbak, mint a közgazdasági fundamentumok, és hogy ezeket a várakozásokat iszonyatos erőfeszítések árán lehet csak megváltoztatni. A gazdasági növekedés is akadozott az időszakon belül, így igazán a termelésre sem csapódott le a többlet likviditás. Akkor hova tűnt ez a mérhetetlen pénz?

USA GDP növekedés év/év, % (fekete, bal tengely), UK GDP növekedés év/év, % (kék, jobb tengely)
forrás: tradingeconomics.com

     A plusz likviditás természetesen nem vált köddé, a tőzsdéket olajozta. Ezzel az legfőbb gond, hogy a reálgazdasághoz így kevés jut el, így nem nő a termelés, nem nőnek a bérek, sem az infláció; nem indul meg a fogyasztás. Azzal ugyan lehetne vitatkozni, hogy a befektetések hatására nő a vagyonhatás, ami aztán ösztönözhetné a gazdaságot, de ez sem lenne igaz. A pénz nagy része a pénzügyi szektor fehérgalléros dolgozóihoz került, akik amúgy is fogyasztottak.

    Hogy miért oda került? Nos a Fed a bankoktól megvett államkötvények ellenértékével teremt új pénzt (csak úgy, mint minden modern jegybank) így a plusz likviditás egyből a bankok kezébe kerül.

Likviditási csapda

     A világ vezető gazdaságainak jegybankjai mind monetáris lazításba fogtak, az irányadó kamatlábak 0 százalék környékén, több milliárd dollárért vett államkötvényeket és jelzálog fedezetű papírokat a Bank of England, FED és Bank of Japan. Az inflációs ráták ugyanakkor még mindig csak lassan, vagy egyáltalán nem akarnak megindulni felfelé.

    Ennek egyik oka a munkaerőpiac elhúzódó regenerálása. Ahogy Janet Yellen, amerikai jegybankelnök is felhívta rá a figyelmet keddi meghallgatásán, a munkaerő túl gyors aktivizálása negatívan hat a reálbérek növekedésére. Egyszerűen ha a munkaerőpiacon megnövekszik a kínálat az csökkenteni fogja a béreket. Ez rontaná a háztartások vásárló erejét, így a magasabb árak nem tudnának érvényesülni a gazdaságban hosszútávon. Yellen szerint lassan kell csökkenteni a munkanélküliséget, amennyiben a maradéktalan gazdasági gyógyulás a célunk. Ez a kijelentés magában hordozza azt az üzenetet, hogy a FED tapering októberi véget érése után is fenntarthatja a laza monetáris politikáját a FED. Bár az elnökasszony meghallgatása alatt elejtett bár hawkish, azaz kamatemelést pártoló megjegyzést, konkrétan ő maga is utalt rá, hogy az alacsony kamatok és a magas jegybanki mérlegfőösszeg még velünk maradnak október után is.

     Habár a magas likviditás és az alacsony kamatok igen kedvezően hatnak a befektetésekre, a reálgazdaság már annyira nem örül neki. A fogyasztók úgy nevezett likviditási csapdába kerültek. Nincs kamat, tehát nem éri meg bankban tartani a pénzemet; ugyanakkor az infláció is eltűnt a gazdaságból, így a fogyasztással is nyugodtan kivárhat az ember. Ma ez az egyik legnagyobb veszélyeztető faktor a gazdaságokra nézve. A gazdasági pangás és a pénz forgási sebességének lassulása olyan káros várakozásokat hozhat létre, melyet a legerősebb monetáris vagy fiskális intervenció és/vagy kommunikáció sem tud egykönnyen megváltoztatni.

Még mindig keresi az irányt az EUR/HUF - technikai elemzés

    Továbbra is keresi az irányt az EUR/HUF napos chartja. Jelenleg egy zászló háromszögbe szorult be az árfolyam, alulról a 308,5 szint támasztja. Több doji gyertyát is produkált a grafikon a hét elejétől (kicsi test, alul-fölül kanócokkal) ami a piac bizonytalanságát mutatja.

    A technikai inikátorok továbbra is az árfolyam emelkedését vetítik előre, RSI semleges, Slow Stochastic alulvett állapotot indikál, míg az MACD továbbra is enyhe negatív tartományban van, amit a zászló formációnak lehet betudni. Akkor beszélhetünk tényleges zászlóról, ha a trend visszafordul emelkedő irányba.

    A kivárás hátterében a délutáni MNB sajtótájékoztató állhat, érdemes lesz figyelni a közleményekre, valamint az azokat követő piaci reakciókra.

Az árfolyamot amúgy az Euró övezeti inflációs mutató sem tudta jelentősen megmozgatni ez idáig, ugyanis az maradt 0,5 százalékos májusi szintjén, bár a piac 0,1 százalékos emelkedést prognotizált.

Nálunk nem megy az amerikai divat

                Egy friss Bloomberg kutatás a második negyedévre kereste a legjobban teljesítő alapokat. A kritériumok között szerepelt a legalább 250 milliós kezelt vagyon, valamint a 10% hozam a második negyedévre. 11 alap akadt fenn a szűrőn, melyek közül a két legkiemelkedőbb 19,9 és 18,2 százalékot értek el. A portfoliók általánosságban energiahordozókba vagy ehhez kapcsolódó papírokba fektettek. Másik kettő az alapok közül (aki jelenleg a 3 és 11 helyen áll) már előző negyedévben is szerepelt a rangsorban.

                A magyar piacon nyomát sem látni ennek a trendnek. Az árupiaci alapokat nettó tőkekivonás jellemzi az idei évben. Az alapokban kezelt vagyon valamivel 11 milliárd felett zárt május 31.-én, míg a magyar alappiac 5 067 milliárd forinttal rendelkezett azonos napon. A magyar piacon az árupiaci alapok 12 hónapos visszatekintő hozama az év során -21 százalékról 7 százalék magasságába emelkedett, míg a negyedéves visszatekintő hozam -6 és 6 százalékos sávban hullámzott.

Risk: ON?

      Hétfő reggel egy enyhe risk on hangulat uralkodott el a piacokon. Az arany árfolyama 1,38% került lejjebb, az ezüst pedig 1,57% esett. Az olaj világpiaci ára szintén esett azon várakozásokat követően, hogy a Líbiai illetve Iraki ellátások talán mégsem fognak olyan mértékben akadozni, ahogy azt várták. Az igazi nagy fellélegzés olaj téren a június közepén kezdődött, 115 dolláros hordónkénti lokális csúcspontjáról 106,85 esett vissza hétfő reggelig. A Brent indexben lehet egy vételi lehetőség, mindkét fontos indikátor (RSI, S Stoch) erősen alul vett tartományban van, ami a trend megfordulását vetítheti előre, azonban a 104,2 támasztól még messze van az árfolyam. Az olaj esetében azonban érdemes figyelemmel követni a közel-keleti eseményeket.

       A nemesfémek árának csökkenését a kedvező részvénypiaci index emelkedéseknek lehet betudni, délelőtt emelkedtek az kínai és japán indexek a kedvező termelési adatok hatására, amit követett az európai és észak-amerikai indexek határidős árfolyamának növekedése, még a piacok nyitása előtt. Az európai index (Stoxx 600) esetében hozzá kell tenni, hogy a mozgás nem trendszerű, múlthéten 3,2% került lejjebb az index jegyzése. Az amerikai részvénypiacon a héten indul a bank és tech szektor gyorsjelentési szezonja, ami megmozgathatja a piacokat. Makro szinten kínai és japán adatok jönnek a héten, a piaci konszenzus stagnálás, épp ezért bármi eltérés jelentősen megmozgathatja a piacokat. Ezen felül az EU infláció lehet jelentős, ami szintén a héten lát napvilágot.

        Az állampapír piacokon inkább menekültek a befektetők a hét első kereskedési napján. Az amerikai papírok hozamai csökkentek, míg az európai kötvények hozamai emelkedésbe kezdtek, miután egy portugál bank csődközeli állapota múlthéten felkavarta az EU pénzügyi stabilitásával kapcsolatos aggályokat.

         A risk on hangulat a forint piacát sem kímélte, reggel az EUR/HUF árfolyam átlépte a 310 pszichológiai szintet és közelít a 308,6 támaszához. Az indikátorok jelzései nem változtak a hétvégéhez képest: MACD 0 közelében, bár kissé csökkent, a Slow Stochastic és mozgóátlaga is enyhén alul vett tartományban van, míg az RSI csökkent és felülről közelít a semleges zónához. A csütörtöki Matolcsy megszólalás után az is világossá válhat, hogy mit akar az MNB a forinttal és az alacsony inflációra mit lép. Itt amúgy a piac további 0,1% vágást vár.

EUR/HUF – merre tovább?

Az euro és forint keresztárfolyam izgalmqs heteket tudhat maga mögött. Újabb MNB kamatvágás, brüsszeli figyelmeztetések, devizahiteles mentőcsomagok, majd EKB hitel program. Bőven kijutott fundamentális hírekből az elmúlt egy hónapra, melyek hatására először 312 környékére futott az euro jegyzése majd főként az EKB döntés hatására 310 környékén stabilizálódott a keresztárfolyam. Az utóbbi egy hét azonban elég tanácstalanul hagyta a kereskedőket.

                A héten kijött alacsony inflációs, vagy inkább magyar deflációs adat lehet a következő, ami elindít egy gyengülési folyamatot a forint piacán. A júniusi adat -0,3 %-ra sikerült év/év alapon, ám hó/hó alapon már +0,1 % növekedést láthatunk. A kormány maga is elismerte, hogy ez a csökkenés főként a rezsicsökkentéseknek tudható be, amely -12,3% járult hozzá az éves infláció változáshoz. A maginfláció még mindig 2,5% környékén tartózkodik, valamint a negyedéves évesített maginflációs ráta is elérte a 2,0%-ot. A forint piacán ezek az adatok talán további növelhetik azon spekulációk számát, melyek szerint az MNB ismét csökkenteni fogja az irányadó kamatlábat, mely negyedéves mélypontra taszíthatja a forint euroval szembeni jegyzését.

                Ha technikai elemzést végzünk a a grafikonon egy enyhe kivárás látszódik a piacokon. Az EKB ülés és sajtótájékoztató óta megszaporodtak a napos doji gyertyák (alacsony test, hosszabb/rövidebb kanócokkal), az MACD histogram is 0 közelében található (azaz alig van eltérés a hosszú és rövid mozgóátlagok között). Azonban az RSI (Relative Strenght Index) enyhe túlvettségre mutat, míg a Slow Stochastic indikátor és mozgóátlaga is az inkább alul vett (túladott) tartományban van, felfelé forduló trenddel. A technikai elemzés megerősíti az enyhe emelkedést az euro árfolyamában. A fontosabb szintek 312,5 (ellenállás) 310 (elsődleges támasz) és 308,5 (másodlagos támasz) szinteken vannak. 

Átalakuló magyar monetáris rendszer

                A magyar monetáris rendszer működésének miértjéhez egészen az 1990-es évek elejéhez vissza kell nyúlnunk. A rendszerváltást követően a forint jelentősen veszített értékéből, hosszasan 20% feletti inflációs értékeket produkálva, rövid ideig még 30 % felett is tartózkodott a ráta. A jegybanknak a kamat politikájához kellett nyúlnia, hogy megfékezze az árak elszabadulását, ami a 2000 évek elejére sikerült is, részlegesen. Az infláció és az alapkamat is 10% közelébe süllyedt.

Magyar infláció év/év (bal tengely, fekete trend); Magyar alapkamat (jobb tengely, kék trend)

forrás: tradingeconomics.com

                Ilyen kamatszintek mellett természetesen nem állíthatjuk, hogy serkentőleg hatnának a hitelfelvételre, így a fogyasztások és beruházások akadoztak, ami visszafogta a termelés növekedését. Ekkor jött a magyar rendszer csodacsatárja, a devizahitel. A devizahitel lényege, hogy bankunk devizában vesz fel hitelt a bankközi piacokról/von be forrást betétekből; melyet aztán egy deviza konverziós ügylettel forintban folyósít a hitel felvevőjének. Miért jó ez? Forintot költ el a felvevő a magyar piacon, míg svájci frank kamatot fizet, mely 0,5-3,5% alapkamattal dolgozik 10 % helyett. A forint is erős tudott maradni a magas kamatok miatt, mely elrejtette a devizahitel egy igen jelentős veszélyforrását. A gazdasági növekedés természetesen elindult, melynek a 2007 válság vetett aztán véget.

                A válság bekövetkezte után azonban a magyar monetáris politika igen komoly csapdába került. Emeli a kamatokat, és megpróbál segíteni a forint gyengülő árfolyamán, avagy csökkenti a kamatokat, cserben hagyja a gazdaság devizahiteleseit (melynél ne feledjük el, a mai napig az állam egy igen komoly adós, jelenleg is 41% devizaadóssággal rendelkezik [forrás: ÁKK]) és az alacsony kamatokkal próbálja ösztönözni a fogyasztást. Utóbbi a vagyonhatás miatt valószínűleg nem is működött volna, hiszen a megemelkedett adóssággal rendelkező lakosság, cégek és az állam sem vett volna fel új forint alapú hitelt, csak azért mert az olcsóbb, mint korábban.

                Bár a devizahitelek leépítésének folyamata jelentősen előrehaladt, a kamatpolitika csak részlegesen tudott visszatérni a normális kerékvágásba. A folyamatosan csökkenő kamatok egyetlen igazi haszonélvezője az állam, aki olcsóbb és olcsóbb módokon tud forrást bevonni. Itt tegyük hozzá, hogy egy államnak akkor is hitelt kell felvennie, ha nem akar bővülni, mivel bevételei szakaszosan folynak be, így ki kell tölteni a két kifizetés közötti gap-eket. Ergo az államnak nem mindegy mennyi a mindenkori kamat, mivel nem igen tudja eltolni a hitel felvételét, ha épp kedvezőtlenek a kondíciók. A másodlagos haszonélvezők természetesen azok, akik állampapírba fektettek az évek során, de ez nem tartozik szorosan a témánkhoz. Erre az unorthodox helyzetre (a kamatpolitika már nem elég befolyásoló) válaszolt a jegybank unorthodox módszerrel: az ingyen hitellel és az ebből fakadó kettős kamatkörnyezettel. 

Lengyel kamatdöntés – magyar következmények

A héten a lengyel jegybank monetáris tanácsa úgy döntött nem változtat az irányadó kamatrátáján.  Bár egy lengyel jegybanknak koránt sincs olyan világgazdasági jogosultsága, mint egy európai, angol, japán vagy amerikai társának, ám ez a legutóbbi ülés mégis komoly hatással lehet a magyar pénzügyi rendszerre. A következő néhány soron megvizsgáljuk, hogy miért, és mik is ezek a hatások.

Kamat és kockázat

                A blog lapjain többször lehetett már azt a gondolatot olvasni, hogy a hozamoknak és kockázatoknak egyensúlyban kell lenniük. A magyar gazdaság pénzügyi besorolása S&P - BB stabil ; Moody’s - Ba1 negatív; illetve Fitch BB+ stabil. Érdekesség, hogy a piac július 4. péntekre várta hogy a Moody’s új közleményt adjon ki, melyben a piaci konszenzus szerint negatívról stabilra minősítette volna a kilátásokat, ám ez elmaradt. Az azonban nem változott, hogy továbbra is a „bóvli” kategóriában van Magyarország, azaz kockázatos besorolású. Ezzel szemben a lengyel gazdaság A- stabil (S&P), A2 stabil (Moody’s) és A- stabil (Fitch) besorolásokat kapott a nagy hitelminősítőktől. Ez már befektetésre ajánlott kategóriának számít.

                A kamat szintek azonban nem adják vissza ezt az összképet. A magyar alapkamat 2,3%-on áll, míg a lengyel jegybank 2,5 % rátával dolgozik. Többek között a kockázati szintek miatt is érdekes volt, hogy vágnak e a lengyelek (az alapkamat irányát lekövetik a kötvényhozamok), illetve a csökkenő kisker bővülés is kérdésessé tette a stimulus szükségességét. Míg nálunk a legtöbbször az alacsony inflációs rátával magyarázzák a kamatok sorozatos csökkenését az igazság nem ennyire egyértelmű. Az infláció valóban rekord alacsony a magyar gazdaságban, ám ennek egyik oka az állami rezsicsökkentések sorozata, melyek visszatükröződtek az energia árakban. A „valós” pénzromlást, melyet a jegybank monetáris politikájával kordában kell hogy tartson, maginflációnak nevezzük, mely esetben a fogyasztói kosárból kivesszük az energia és élelmiszer árakat azok árának magas volatilitása miatt. Egy kis gazdaságnál, mint amilyen a legtöbb Közép és Kelet Európai gazdaság ennek különösen fontos szerepe lehet, hiszen ezen gazdaságok sokszor ki vannak szolgáltatva a világpiaci árak ingadozásának. Ez az érték jelenleg is 2-2,5% között mozog, amely nem indokolná a kamatok további vágását hosszútávon.

Magyar (bal tengely/fekete) és lengyel (jobb tengely/kék) alapkamat és 10 éves állampapír hozamok
(forrás: tradingeconomics.com)

                Az 10 éves állampapír hozamok egyenlőre még tartják 100-110 bázispontos reális különbségüket másodpiacon, a lengyel ráta 3,4 %-nál, míg a magyar 4,5%-on áll. Ezen instrumentum esetében meg is figyelhettünk egy kisebb piaci korrekciót az elmúlt héten (MAX, CMAX indexek), ám az igazán nagy meglepetést a 3 hónapos DKJ aukciók hozták. Rekord alacsony, 2,1% szintre csökkentek a rövid papírok hozamai. Bár a csütörtöki aukciót még mindig túljegyzés jellemezte, ám annak mértéke már jelentősen csökkent az előző heti adatokhoz képest. Az ÁKK és megérezte a kereslet csökkenését, én annak fenntartása érdekében ezen a héten nem is vont be tőkét a tervezett értéken felül.

Következmények

                Egy piaci felismerés illetve korrekció, esetleg egy risk off hangulat könnyen torkollhat a külföldi tőke átáramlásába, a magyar gazdaságból a lengyelbe. Ez esetben nem csak az állampapír indexek, de a forint is megérezné az eladói nyomást. A Moody’s kedvező értékítélete sorsdöntő lehet, hogy megerősíti e a piac árazását, avagy rácáfol arra.

Német infláció – mi lesz az EKB lépése?

A júniusi német infláció 0,6% ról 1,0 % magasságába emelkedett, a csökkenő konszenzussal ellentétben. A piacokon azonnal spekuláció indult meg a hír hatására, hogy vajon mit lép erre az EKB, illetve hogy az EU legnagyobb gazdaságának árszínvonal emelkedése át tud e gyűrűzni az egész övezetre? Bár az árfolyamokat tekintve a német kötvény trendek még mindig emelkedő trendeket mutatnak a fundamentális alapok, például egy bejelentés az EKB-tól, hogy mégsem gondolkoznak mennyiségi lazításon, vagy visszahúzzák a betéti kamatlábakat pozitív tartományba, megfordíthatja a trendet.

                Az EU statisztikai felmérések szerint a YTD árszínvonal emelkedés egyenlőre 0,5% nál tart, azonban az övezet maginflációs mutatója a december 31. 0,7% értékhez képest is csak 0,8%-on áll (ami 0,1% emelkedés a májusi sorsfordító adathoz képest, melynek hatására kamatot vágott az EKB).

Az ING csoport Amszterdami elemzői szerint a gyenge euro zónás adat képes lesz nyomás alatt tartani a jegybankot, hogy az megőrizze dovish kamatpolitikáját; ez a csütörtöki sajtó konferencián majd kiderül mennyire igaz.

               

A Bloomberg egy jelenlegi felmérése szerint a közgazdászok 0,3 % bővülést jósolnak a második illetve harmadik és 0,4% bővülést a negyedik negyedévre, valamint a piaci konszenzus jelenleg nem várja az irányadó kamatlábak módosítását a július 3. EKB ülésen.

                Yves Mersch ,az EKB tanácsának tagja, aggodalmainak adott hangot a tartósan a jegybanki cél alatt tartózkodó inflációs adat kapcsán. Több makro elemző is attól tart, hogy az immár 9 hónapja a célsáv alatt tartózkodó infláció beépülhet a várakozásokba, hiába a jegybanki kommunikáció, így még hosszabbá és nehezebbé téve a gazdaság regenerálódását. A fent említett regenerálódás már így is kapott egy pofont, hiszen a fogyasztói bizalmi indexek estek június folyamán, illetve a munkanélküliségi ráta is 11,7 % környékén tartózkodik, amely rendkívül gyenge adatnak számít. 

USA kilátások és a fordított jelzálog

A napokban több kedvező adat is napvilágot látott az Egyesült Államok gazdasági kilátásait illetően. Az első negyedéves gyenge adatot már szinte minden egyes piaci szereplő elkönyvelte, mint az időjárás nem kívánatos mellékhatását. Az infláció és munkanélküliség megfelelően alakul, a FED folytatta eszközvásárlásainak ütemét újabb 10 milliárddal, így a havi ütem 35 milliárd friss ropogós dollárra zsugorodott. A kamatok emelését is csak 2015-re várja a piaci konszenzus. Továbbá érdekes hír lehet, hogy a FED nem tervezi eszközeinek leépítését rövidtávon, csak a bővülést lassítja, mely szünteti meg teljesen (tapering). Ez még jó ideig alacsonyan tarthatja a kötvények kamatszintjeit, valamint a várt hosszútávú növekedést is lefelé módosította a monetáris tanács legutóbbi ülésén, így a hosszútávú piaci kamatvárakozás is csak 1,125 %-on áll (alapkamatot vizsgálva, NEM kötvényeket).

                Az alacsony hozamszintek még jó ideig kedvezhetnek a hitelek felvevőinek. Mostani cikkünkben azt fogjuk megvizsgálni milyen hatással van ez a fordított jelzálog hitelekre (reverse mortgage). A jelenség maga igen ötletes, kezes, ám nálunk alig ismert és/vagy használt termék. Alapvetően meglepetés nincs benne, a neve pontosan fedi a jelentést: az ingatlanomat a bank megveszi részletfizetésre, ami nekem egy biztos havi megélhetési bázist biztosít, miközben még utcára sem kerülök. Személyesen szeretem egy Jancsi és Juliskás mézeskalács házhoz hasonlítani a jelenséget: minden nap török magamnak belőle egy falatot a napi betevőért.

                De jelzálog esetén mi nem a banktól vesszük meg, mondhatnánk. Szerződéseket tekintve, jogilag valóban nem, de ha jobban belegondolunk a bank pénzén veszünk egy lakást, amit ha nem fizetünk ki neki (törlesztve) akkor azt ő meg is tartja. Technikailag a baktól vesszük. Jelen helyzetben épp az ellenkezőjéről van szó. Elsősorban a termék az USA-ban terjedt el, a nyugdíjasok, akik életük során saját ingatlanjukba invesztáltak így ki tudják nyerni azt belőle költözés és egyéb nehézségek nélkül. Hol keres a bank? Természetesen, mint mindent, ezt is marzsolja bankunk, köznyelven szeret olcsón venni és drágán eladni, épp ahogy mindenki. Ingatlanunk várt piaci értékének ezáltal csak töredékét kapjuk meg. Itt jön a képbe a kamatszint és az ingatlanpiac prosperitásának kérdése.

                Egyik oldalról ha az ingatlan piac jól megy a várt érték valószínűsíthetően magasabb lesz, így a mi x százalékunk is többet fog hozni a konyhára. Másik oldalról, mint minden határidős vagy ahhoz hasonló befektetésnél diszkont árat számol bankunk a jelenérték meghatározásánál. A kamatszintek mint egy lehetőség költségként jelentkeznek, melyet remél visszanyerni a bank az ügyleten. Minél magasabb a kamatszint annál magasabb a visszanyerendő lehetőség költség, annál alacsonyabb a mi X-ünk. A módszer egyéb iránt hasonló az ingatlan értékének, mint fedezeti eszköz, kiszámításánál.

                Láthatjuk, hogy a jelenlegi ingatlanpiaci növekedési lassulás negatívan, illetve a tartósan alacsony kamatpálya pozitívan hathat a jelzálog, de főleg a fordított jelzálog ügyletekre.

Ingatlanpiac – a fellendülés kezdete

                Legutóbbi cikkünkben néhány sor erejéig kitértünk a fellendülő ingatlanpiaci kilátásokra. Bár évtizedes mélypont közeléből fordult vissza az ingatlanpiaci trend, és a hirtelen, magas százalékos megugrás az alacsony induló bázisnak volt köszönhető jelentős részben, nem szabad felednünk, hogy befektetőként a százalék a fontos. Emellett egyéb szerepe is van az ingatlanpiacnak, mint gazdasági indikátornak egy piac életében. Mostani írásunkban ezeket vesszük sorra.

 Bizalmi illetve konjunktúra index
 

A lakásvásárlás, volumene miatt, marketing szempontból a „high-involvement” csoportba tartozik. Ezt azt jelenti, hogy minden vevő kivétel nélkül jelentős energiát fektet a leendő tranzakció előzetes elemzésébe, többszörös környezeti megerősítés nélkül pedig aligha vágnak bele egy ilyen mértékű adás-vételbe. Az ingatlan, mint befektetési eszköz és magas fokú elemzéssel követelő áru kitűnő módja a piac bizalmának

mérésére.

Sokszor azonban itt is önbeteljesítő folyamatról van szó. A piac kedvező várakozásai megdobhatják az ingatlanpiaci illetve egyéb pénz és tőkepiaci keresleti szinteket, ami az árfolyamok szárnyalásához és a gazdasági teljesítmény illúziójához vezethet. Természetesen mindig ezeken a fellendüléseken lehet a legjobban keresni, de legyünk tisztában a helyzet határaival. Fundamentális elemzés esetén a valóságtól való túlzott elrugaszkodás esetén még korrekció előtt zárjuk pozíciónkat; ám sokszor ilyen helyzetben a technikai szintek elemzése is segítségünkre lehet. Ahogy szokták mondani a fundamentális dönti el, hogy mit, a technikai pedig hogy mikor adjuk el vagy vegyük meg az adott terméket.

Vagyonhatás

                A vagyonhatás már többször előkerült a blog lapjain, valószínűleg visszatérő olvasóink számára nem újdonság. A jelenség nem más, mint amikor a piac egy szereplője megtakarításai értékének növekedése hatására a fogyasztása felülsúlyozását választja, ezzel hozzájárulva  a gazdaság élénküléséhez. Természetesen ez fordítva is igaz: megtakarításaink gyors értékcsökkenése mellett hajlandóak vagyunk visszafogni fogyasztásunk és többet költeni megtakarítási tőkénk gyarapítására.

A két legfőbb indikáló jelenség mellett nem szabad azt sem felednünk, hogy az ingatlan szektor központi szerepe miatt rengeteg egyéb szegmensben is fellendülést hozhat (vagy döntheti romba azt), például az irodapiac, építőipar, bútorgyártás és nem utolsó sorban a jelzálog hitelezés.

Hazai növekedés?

A magyar sajtót mostanában rendszeresen elárasztják olyan politikai célú hirdetésekkel ami a magyar gazdaság prosperitására hívja fel a figyelmünket. Habár véleményem szerint kissé ízléstelen, hogy például egy MNB kampány reklám elé gyakorlatilag egy az egyben oda lehetne tenni, hogy „fizetett politikai hirdetésünket hallották/látták”, hiszen a jegybank normális esetben nem a kormány bábja egy normális piacgazdaságban, érdemes az ilyen „híreket” / információkat szakmai szemszögből is megvizsgálni.

MNB Növekedési Hitelprogram
 

                Maga a program meglepően józan intézkedés. Míg az angolszász világban sokkal elterjedtebb a piaci forrás bevonás kötvényeken keresztül a vállalati szektorban, addig a francia/német orientációban (ahová Magyarország is tartozik) az elsődleges forrás a kereskedelmi bankok betét állománya. Ezen témán hosszan lehetne elmélkedni, hogy vajon miért magasabb az angolszász kultúrában élők kockázatvállalási hajlandósága, illetve hogy milyen gazdaságpolitikai és gazdaságtörténelmi lépések vezettek idáig, ám akkor eltérnénk cikkünk fő témájától, így csak az alapvető kijelentést tesszük meg, egyenlőre. A fent említett ok miatt lehet azt mondani, hogy az elképzelés egy átgondolt, sajátos mennyiségi lazítás, hiszen az elsődleges cél az olcsóbb hitel, melyet hazai pályán a kötvényhozamok mélybe nyomásával nehezebben lehetne elérni.

                Az olcsó hitel létre is jött, 2,5 % kamaton lehet beruházási forráshoz jutni. A gond csupán annyi, hogy nem fogy annyira, mint kellene; a második hullám keretének kihasználtsága 8,75% körül mozog. A meghirdetett 2 000 milliárd forintos keretből május végéig 175 milliárdot folyósítottak. Bár vannak bizalmat gerjesztő számok is: a folyósított hitelek 97%-a új hitel, azon belül is 61 % beruházási célokra lett felvéve (nem forgóeszköz finanszírozásra). További optimizmusra adhat okot, hogy május végi 175 milliárd egy hónappal korábban még csak 126 milliárd körül mozgott. Mi okozta ezt a megugrást és összességében miért ilyen alacsony az össz kihasználtság?

                A megugrást az első negyedéves rendkívül pozitív adatoknak lehet tulajdonítani. De a propagandával ellentétben nem mi voltunk ilyen ügyesek. A magyar gazdaságot a világgazdaságon belül két szóval lehet jellemezni: kicsi és nyitott. Azon országok ismérve, melyek ezen kategóriába esnek, bármennyire is szeretné a jelenlegi kormány, kevés gazdasági szuverenitással rendelkeznek. A regionális fiskális politika „hatásköre” csupán az üzleti ciklusokra terjed ki, az általános növekedési pálya a nagyobb gazdaságok teljesítményétől és konjunktúrájától függ.

forrás: tradingeconomics.com

kék/jobb tengely: magyar GDP növekedés (%) ; fekete/bal tengely: német GDP növekedés (%)

                A fiskális politika azonban épp az ellenkezőjét teszi az MNB politikájának. A vállalti szektor adóztatása a személyi adók csökkentése mellett a terhek áthárítását jelenti a lakosságról a cégekre. Bár itt fontos kiemelni, hogy a cég nem fog éhen halni, csak a tulajdonosai, így mondhatjuk hogy a dolgozóról áthárítják a terheket a cég tulajdonosaira, vagy úgy is fogalmazhatunk, hogy a tőkésekre. Az egyetlen különbség a szocializmus és e között hogy előbbi legalább internacionalizmust hirdetett. A vállalati adóterhek miatt alacsony kamat mellett sem lehet gazdaságos a hitelfelvétel, valamint a belső konjunktúra is elmarad  a megfelelőtől. A hitelt gazdasági szempontból egy termelési inputként szokták jellemezni. Ha nincs kereslet a termékem felé nem veszek még több „alapanyagot”. A forgóeszköz, mint csökkenő értékkel bíró tétel viszonylag rossz befektetés, a hitelt is ide lehet sorolni, hiszen 2,5% veszteséget generál évente felhasználatlanul. Ha valami nem kell, ingyen is adhatják, akkor sem fogy. A KKV szektort ellenben nem terhelik magas adókkal, nem véletlen, hogy a kihelyezett hitelek 80,5 %-a (141 milliárd forint) ebbe a szektorba vándorolt. Ezt fel lehet fogni egy sajátos oszd meg és uralkodj politikának is, de erre ebben az írásunkban inkább ki sem térnénk.

                Utolsó említésre méltó témánk a „hihetetlen” ingatlanpiaci emelkedés. Amit itt említésre méltó az az, hogy történelmi mélységekből pattant vissza a legtöbb mutató, és egyről a kettőre jutni 100% növekedés, míg ugyan ez a növekedés 10 és 11 között már csak 10%; úgyhogy a propaganda százalékoknak érdemes először utána járni, illetve hogy mennyire fenntartható ez a növekedési ütem.

Miből lesz nyugdíjam? – reflexió

                Kedden a késő délutáni órákban volt szerencsém részt venni a Portfolio Klub legújabb előadásán, amely a „Miből lesz nyugdíjam?” címet viselte. Az előadáson a közismert demográfiai folyamatokról kaptunk rövid tájékoztatást (társadalom elöregedése, kivándorlási hullám), a nyugdíj rendszerben végbement változásokról, a választható termékekről; mely leginkább a szponzort volt hivatott népszerűsíteni; és hogy összességében mennyire fontos már korán elkezdeni a takarékoskodást. Az előadás fórum szekciójában néhány hozzászóló csalódását fejezte ki a közönség soraiból, mivel a címben feltett kérdésre a válasz elmaradt. Vagy legalábbis csak inverz módon azt tudhattuk meg, miből nem lesz nyugdíjunk. Mostani cikkünk az előadás néhány gondolatára kíván reflektálni, illetve leírni milyen apró trükkökkel lehet nyugdíjas korunkra felhalmozni.

„ A kamatos kamat a világ nyolcadik csodája. Aki érti, megkeresi, aki nem... az fizeti” – Albert Einstein

                Számos helyen láttam, hallottam, olvastam már a kamatos kamatról, mint ’a meggazdagodás lusta módja’. Habár a kérdéskör az előadáson is felmerült, úgy éreztem jelentőségét nem sikerült kellően kihangsúlyozni. Nem másról van szó, mint vagyonunk gyarapodási ütemének exponenciális pályára való állításáról. Az idő előrehaladtával óriási előnyre tehetünk szert a lineáris modellt követőkkel szemben, ami rendkívül jól érvényesül a nyugdíj takarékosságnál, mint hosszútávú befektetésnél. Különböző számok az előadáson is elhangoztak, ám az előadók próbáltak kevés konkrétummal élni, különböző okokra hivatkozva: nem fontos, az általános képlet vagy elmélet a lényeg, nem a számok, nincs két egyforma vagyoni helyzetű ember, kiszámíthatatlan a jövő. Ezen állítások többségével egyet is értek, azonban én úgy gondolom egy benchmark felállítására minden esetben szükség van, hogy vizualizálni tudjuk céljainkat és jobban el tudjuk képzelni az adott problémát.

Tegyük fel, emberünk 30 éves nyugdíj takarékossági programot tervez, havi 160 000 nettó átlag fizetéssel, mely reál értéken nem növekszik az évek alatt. Hozamként 3% reál hozam szintet szoktak megadni, amely reális és tartható. Emberünk netto fizetése 10% mindig félre rakja. Kamatos kamat számítással a 30. év végére 9 134 480 forint jön össze mai reálértéken, vagy úgy is mondhatnánk, hogy 57 havi netto fizetés (reál értéken). Ekkor még pesszimistán becsültünk, hiszen a karrier előrehaladtával ritkán nem emelkedik reál fizetésünk.

Ugyan ezen számokkal, de 40 évre számolva az összegünk 14 477 041 forintra növekszik. Érdemes kiszámolni, hogy míg az időtartam csupán 33,3 %-al nőtt, addig a spórolt pénzünk 58 %-al gyarapodott. Ekkor már több mint 90 havi, azaz 7 és fél évnyi megtakarítással rendelkezünk. Sajnálatos hír azonban, hogy a mai trendek szerint az emberek 15-20 évet élnek nyugdíjba menetelük után. Részleges megoldás lehet a problémára, hogy vagyonunkat fokozatosan éljük fel és a megmaradt tőkerészt továbbra is a kamatos kamat elvével gyarapítjuk. A fenti példánál biztosabb, jobb módszer jelenleg nincs a piacon.

Fiatalabban legyünk kockázat kedvelőbbek

                Gyakori tanács, az előadáson is elhangzott, hogy a szponzor bank önkéntes nyugdíj takarékossági programjában különböző kockázatú eszközlapokba lehet elhelyezni megtakarításunkat, melynek kiválasztásánál elsődleges szempontunk az életkorunk legyen. Azonban ha a kamatos kamat elvével számolunk más tapasztalunk: amit eleinte veszítünk azon 30-40 év kamatát is elbukjuk, míg a nyugdíjas éveink előtt befizetett összegeken ez a tényező elhanyagolható, ott inkább tőkénket féltsük.

                A tanácsot személy szerint pontosítanám: közvetlenül nyugdíj előtt NE tőzsdézzük el a pénzünket. Nem az eredeti tanács ellenkezőjét próbáljuk sugallni a kedves olvasónak. Pusztán azt állítjuk, hogy fiatal korban is érdemes mérlegelnünk a közgazdasági lehetőségköltség (opportunity cost) esetlegesen okozott veszteségét. ’A nem megkeresett pénz is veszteség’.

                Ugyanakkor kockázatosság terén az amúgy is hosszú távra javasolt részvény kitettséges is érdemes elgondolkozni. Ekkor valóban igaz, hogy érdemes korán kezdeni, így biztosítani pozíciónk átlag hozamát. Itt a jelszavaknak olyanoknak kell lenniük, mint: diverzifikáció (együttesen és részvény kitettségen belül is), jó minőségű (igyekezzünk blue chip részvényeket vásárolni, óvakodjunk az OTC piactól) és nyomon követhetőség (befektetési rendszerünk lásson el bővebb aktuális információkkal, ha esetlegesen rekonstrukcióra lenne szükség). Ezen módszernél azonban már többre lesz szükségünk pozíció építésünkkor, mint néhány tízezer forint havonta.

Hogy is állnak a jegybankok?

                A hét közepén az Európai Központi Bank újabb kamatvágás mellett döntött, illetve nyilatkozatuk szerint az eszközvásárlási programjukat is előkészítik ha továbbra sem javulnak a gazdasági mutatók az euró zónában. A nagy jegybankok közül (Federal Reserve, Bank of England, Bank of Japan és European Central Bank) az európai az utolsó aki ehhez az eszközhöz akar nyúlni, már a nem konvencionális eszköztárba esik a már bevezetett negatív kamatráta is a bankok által a jegybanknál parkoltatott pénzekre. Mostani kitekintőnkben azt nézzük meg, hogy milyen a jelenlegi monetáris helyzet a négy nagy gazdaságban, illetve hogy hol lehet a jelenlegi folyamatokból profitálni az egyszerű befektetőknek.

ECB

                Mint a bevezetőben írtuk többszörös kamatvágást hajtott végre a nyár első hetének közepén az Európai Központi Bank (ECB). Az irányadó kamatlábat 0,15%-ra, a bankközi kamatlábakat 0,4%-ra illetve a jegybanki betéti kamatot -0,1%-ra módosították. A negatív ráta elég nagy port kavart a szaksajtóban, Janet Yellen amerikai jegybankelnök piaci anomáliákra figyelmeztet, míg nagyon sokan a dán és svéd jegybankok korábbi döntésének sikerességével érveltek a határozat mellett.

                A döntés szükségszerűségét a továbbra is mélyen cél alatti, deflációs határhoz közeli inflációs mutatóval magyarázzák elsősorban. Az még kérdéses, hogy a bankok hajlandóak e áthárítani a negatív kamatokat ügyfeleikre, vagy a versenyben maradás érdekében tartják a pozitív kamatokat, ahogy az skandináv szomszédainknál megfigyelhető volt. Utóbbi a bankrendszer jövedelmezőségét nagyban alááshatná, mely esetben bekövetkezhet egy piaci korrekció a bankpapírok esetében, érdemes lesz a meghirdetett kondíciókra figyelni a következő egy-két hónapban, ha valaki nyugati bankok papírjaival akar kereskedni.

                Mint Magyarországon úgy az eurózónában is általános problémája a bankrendszernek a magas betéti és alacsony hitelkihelyezési ráták összeférhetetlensége. Egyszerűbben: mindenki a bankoknál akarja parkoltatni a megtakarításait, de hitelt senki nem akar felvenni, így a bankoknál pamlagon állnak óriási összegek, ahelyett, hogy ez a tőke a gazdasági felépülést gyorsítaná. A negatív ráták áthárításával ezt a problémát orvosolni tudná a szektor (a betétek apadnának a veszteség hatására, míg a hitel még olcsóbbá válna; utóbbi feltevés kérdéses: ha valamit a piac nem akar akkor ingyen sem kell neki). Ez új eszközök felé terelné a befektetőket (kötvények, részvények), és egy esetleges kötvény vásárlási program hatására egy az egyben a privát szektor finanszírozását szolgálnák ezek az összegek.

FED és BoE

                A két angolszász ország jegybankjai ugyan azzal a kellemes problémával néznek szembe: működött a lazítás. A kérdés már csak a kamatemelések „mikor”-ja. Bár egyenlőre mindkét jegybank vezetése erősen dovish nyilatkozatokat tesz a kérdés kapcsán, a makrogazdasági mutatók mást akarnak sugallni. Az Egyesült Királyságban megindultak a bérmutatók felfelé, mely igen komoly inflációs nyomás alá helyezheti a gazdaságot, ha kamatpolitika oldalán az ilyenkor kívánt hatás elmarad. Az USA-ban inkább kínálati oldalról mutatkozik az inflációs veszély, pozitív gazdasági mutatók jelentek meg a tavaszi hónapra vonatkozóan ( a téli akadozást már kivétel nélkül minden elemző az időjárás visznotagságainak tudja be), mely pozitív hírek enyhén elkezdték emelni a többek között egész USA pénzügyi válságért felelős lakáspiaci indexeket.

BoJ

                A távol-keleti szigetország gazdasága úgy tűnik gyógyuló félben van, a mag és egyéb inflációs adatok is kikerültek a negatív tartományból. Az egyetlen tényező itt, ami aggodalomra adhat okot az állam rendkívüli eladósodottsága, melyről több korábbi cikkünkben is szó esett már. Az infláció hatására emelkedő nominális hozamszintek komoly terhet jelenthet a japán fiskális politikára. Ha állami szinten ki is mászik japán az adósság csapdájából a szükségszerűen emelkedő kötvénypiaci hozamszintek miatt logikus lépés lehet a befektetők részéről a japán kötvények rövid távú eladása.

Mekkora is Kína?

                A kérdésünk egyszerű, ugyanakkor a válaszunk a kérdésre már kissé összetettebb. A legjobb kérdéssel válaszolni: kinek? Egy gazdaság nagyságára/prosperitására rengeteg különböző érdekcsoport lehet kíváncsi, de mindegyikük másik számot szeretne hallani. A szaksajtón belül rendkívül felkapott téma a „Kína hamarosan a világ legnagyobb gazdasága lesz” kérdéskör. Sajnos ez az állítás koránt sem állja meg a helyét. Az egyik mutató (vásárló erő paritáson vett össz GDP) valóban megközelítette az USA nagyságrendjét ( Kína 12 000 milliár dollár, USA: 15 000 Milliárd dollár), de még itt is évekbe telik (jelenlegi trendeket előre vetítve 2020-ra) megelőzni a mai világelsőt. Arról nem is beszélve, hogy az össz GDP PPP-n való mérése igen elterjedt, ám rendkívül haszontalan, hiszen világpiaci méretekben senkit nem érdekel, hogy te otthon mennyit keresel, csak az hogy mennyit tudsz költeni a közös piacon; ott viszont nem számít az otthoni árszinted. Most lássuk milyen számokról egyéb beszélünk.

Össz GDP nominális szinteken:

                Amikor a világ nagyhatalmait hasonlítjuk össze ez a legmegbízhatóbb szám. Mint a bevezetésben írtuk a vásárló erő paritáson vett GDP a világpiacokon nem számít, amikor épp réz vagy gabona beszerzéséről van szó a nominális összeg a mérvadó. Ugyan így, ha Japán azt nézi mekkora flottát képes kiépíteni a kínai szomszéd a vásárló erő paritásnak alacsony szerepe van az egyenletben. Egyszóval, ez a mutató alkalmas igazán a világpiaci súly meghatározására. Hol tart itt Kína? 8 000 és egy néhány száz milliárd dollárnál, szemben az USA továbbra is 15 000 milliárd dollárt számláló teljesítményével. Hiába a csodálatos növekedési ütem (ami nem mellesleg jelenleg úgy tűnik át fog állni egy fenntarthatóbb egy számjegyű pályára) itt még a 2020 is túl közeli dátum.

Egy főre jutó GDP nominálisan és PPP-n:

                Amikor mint cég fontolgatjuk az adott piacra történő belépést inkább ezt a kettő mérőszámot érdemes bevenni az egyenletünkbe. Nominálisan az átlag (medián) egyén vásárló erejét mérhetjük fel az export/import piacokon, míg PPP-n a belső piacon. Itt mindkét mutató fontos lehet, hiszen lehetséges, hogy 10 000 $ / év nominális és 20 000 $ / év PPP alapon vett mutatók mellett 1 000 $ import cikkekre és szolgáltatásokra költeni nem olyan megterhelő, mint pusztán a nominális szint sugallná, hiszen egyéb (hazai) termékekre még így is van 18 000 $-nyi vásárló erő paritáson vett kerete az illetőnek.

                Itt Kína jelenleg a 6 600$/fő/év nominális és 11 500 $/fő/év PPP adatokon áll, ami a nyugati szintek hatoda illetve negyede. Ami mégis rendkívül vonzó lehet a nyugati cégeknek, az az, hogy a középosztály rendkívüli mértékben bővül, és ezen osztályok már jobban nyitnak a nyugati márkák és szolgáltatások felé, illetve, hogy a felső 10 % (ami Kínában 160 millió fogyasztót takar) felelős a fogyasztás 30 %-áért, így az ő esetükben leegyszerűsítve 20 000 $ nominális és 34 000 $ PPP-n vett értékekről beszélhetünk, melyek már meg is haladják például a közép-európai régió (cseh, lengyel, szlovák, magyar) teljesítményét, valamint a fogyasztók száma is 160 millió a 65 millióval szemben.

Gazdaság és politika

                Egy május eleji bloomberg elemzés Kínát a politikai stabilitás miatt vállalkozás „barátabb” státuszba sorolta, mint az Egyesült Államokat. Ez valóban nyomós érv lehet egy üzlet felállításánál, ám számos negatív hatása is van az államberendezkedésnek. A kommunizmus bukása most ünnepli 25. Évfordulóját, világszerte népszerű téma a volt kommunista blokk és a máig szocialista Kína elmúlt huszonöt éve. Az 1989-es diák lázadás az egész világban mély nyomot hagyott, a Kínaiak sokszor hangoztatták a napokban, hogy mint ilyen ez egyszeri volt a történelmükben, jelenleg stabil az ország. De vajon tényleg az? Kína jelenlegi vezetője, Xi Jinping, korrupció ellenes harca során rengeteg nagyhatalmú ellenséget szerzett, párton belül is a The Economist tudósítója szerint. Az államvezetés már nem tűnik olyan egységesnek, mint anno, ám Jinping vasmarokkal tartja egyben országát egyenlőre, még a volt populista védelmi minisztert is elítéltette korrupció vádjával, nehogy veszélyt jelentsen az államhatalomra.

                Ha a belső bomlás nem volna elég a Világban napokban közzé tett tanulmánya szerint a gazdasági teljesítmény növekedésével párhuzamosan, és szinte egyenes arányban növekedett a társadalmi nyugtalanság okozta incidensek száma az elmúlt 20 évben. Előbbi 2 000 $/fő/évről 11 500 –ra (PPP), míg zavargások (melyek egyenlőre csak kisebb, lokális méreteket öltenek) 30 000/évről 180 000/évre. Ilyen politikai háttérrel kétséges, hogy mi lesz 2020-ra.

Mi romlott el az USA-ban? – avagy miért kell tisztában lenni az alapfogalmakkal?

                A 2008 pénzügyi válság a mai napig felkapott téma, hiszen mindenki, legyen az a magán vagy közszférában, a válság hatásaira hivatkozik, amikor meg kell indokolnia lépéseit. Habár kétségtelen, hogy a jelenség világméreteket öltött és mindenki életére kihatással volt, mint minden földrengésénél az epicentrum a legérdekesebb. Főleg azért, mivel a szóban forgó epicentrumot tartották a „kéreg” legstabilabb pontjának. Hogy bizonyulhatott mégis a leggyengébbnek? Számos film és tényfeltáró sorozat próbált utána járni a témának, elég csak Michael Moore, Capitalism: A Love Story (Kapitalizmus: Szeretem), vagy Charles Ferguson, Inside Job (Bennfentesek) című ikonikus munkáira gondolni. A konklúzió általában ugyan az, legyen szó dokumentum filmről, elemzésről vagy újságcikkről: kapzsiság, deregularizáció, sőt néhol még maga a kapitalizmus intézménye is.

                Habár az első kifejezés nagyon hangzatos, kiváló retorikai kifejezés; a második rendkívül tudományos, ám az egyszerű ember számára nem épp sokat mondó, a harmadik kifejezés hagy némi kívánnivalót maga után. Ugyanis ha jobban megvizsgáljuk a sokak által kifogásolt cégek viselkedését, láthatjuk: az elég messze áll a kapitalizmus elveitől. A kapitalizmus néhány hangzatos definíciója, olyanok mint a szabad verseny, profit orientáltság egyáltalán nem érvényesültek. Hogy lehet szabad versenynek hívni azt, ahol nem csak a pénzügyi, de minden szektorban 4-5 nagyvállalat irányít gazdasági és politikai erejük miatt? A profit orientáltság habár túlzottan is érvényesült egyes körökben, az első ismérv alapján ezt a fogalmat ki kellene terjeszteni a piac összes szereplőjére, melyet a monopolista vagy oligopolista piaci berendezkedés nem tesz lehetővé.

                Sokan mondhatnák, hogy az egyéni hitelek felvétele/fogyasztás felpörgetése szintén a profit orientált viselkedéskörbe tartozik, ám ez a kijelentés több sebből is vérezne. Első, és talán legobjektívabb ellenérv: az adósság egy főkönyvben (legyen az cégé, vagy magánszemélyé) sosem a profitot erősíti, akkor sem ha kezdetkor a pénzeszközöknek köszönhetően az aktívák is növekedtek. Kettes ellenérv: hacsak nem egyéni vállalkozóról van szó az egyéni profit nem tartozik a kapitalista profit orientáltság fogalmába. A profit orientált viselkedés mögött szükség szerűen kell valamilyen terméknek, szolgáltatásnak, de legkifejezőbben: HOZZÁADOTT ÉRTÉKNEK állnia. Ha csupán beteszünk a centrifugába egy zsák pénzt (értsd gazdasági körforgás) és megpörgetjük senki nem lett gazdagabb, csak egy halálos dominót építettünk fel (ahogy az történt 1980-2008 az USA-ban).

                Végül és nem utolsó sorban, az egyik legfontosabb alapelv sérült, amikor az amerikai kormány 700 000 000 000 dollárral a bankokat segítette ki. A magasabb hozammal magasabb kockázat jár, és vice versa. Kapitalizmusban ennek a két „árucikknek” a váltása 1:1 vagy közel 1:1-ben zajlik. Amikor a bankok a legmagasabb kockázati kategóriájú termékekkel: sub-prime-on alapló derivatívákkal kereskednek tőkeáttétellel (a kockázatosság orgiája), majd ráveszik a kongresszust, hogy fizesse ki őket dolláronként 100 centtel az elv két lábbal van a sárba tiporva. Ez nem csak közgazdasági, de alapvető elveket sért, többek között a „zero-sum game” (vagyis azt az ökölszabályt, hogy summa mindig = 0) illetve a nagy számok törvényét is egyszerre; lényegében: végtelen sok üzletet véve nem lehet a végén pluszban kijönni.

                Záró gondolatként egy személyes vélemény: minek után a mai társadalom odáig jutott, hogy képtelenség, hogy az egyén teljesen önálló legyen az egyénnek a társadalomban való éléshez specializálódnia kell egy bizonyos területre (ez lényegében az Adam Smith-i competetive advantage vagyis versenyelőny elv újraértelmezése). Mint ilyen, a pénzügy is egy külön terület, és létjogosultsága van egy modern, szofisztikált társadalomban, csak úgy, mint a tanárnak, kétkezi munkásnak, vagy orvosnak; a gond ott kezdődik ha az orvosom a halálomból akar hasznot húzni, vagy a tanár a megbuktatásommal jut egy kis extrához.